儲存“跌過頭”了嗎？三星電子“定價相當於沒有AI”

南韓AI儲存股經歷一個多月的大幅調整後，市場究竟已經悲觀到什麼程度？

據追風交易台，匯豐8月3日發布的報告未再討論「市盈率是否便宜」，反而反向推演市場價格究竟隱含了怎樣的長期獲利預期。結果顯示，相較於傳統估值指標，目前市場真正押注的是AI超級週期將明顯縮短，長期獲利能力將大幅回落。

其中最極端的例子來自三星電子。

匯豐模型顯示，三星電子目前股價隱含的長期獲利水平已經降至2024年EPS的大約0.8倍。這意味著，市場不僅認為AI難以帶來永久性的盈利提升，甚至已將公司穿越週期的獲利能力定價到AI浪潮開始之前。換句話說，三星電子股價中，AI長期溢價幾乎已被完全抹去。

匯豐：真正該看的不是PE，而是市場把AI週期削掉了多少

匯豐指出，當前南韓儲存股的一大投資誤區，在於投資者仍習慣用傳統估值指標來判斷「便宜」與否。

以SK海力士為例，其未來12個月前瞻市盈率僅4.3倍，處於歷史低位附近，但市淨率卻已接近歷史高點。兩項指標看似矛盾，根源在於市場並不認可當前處於週期頂部的獲利水平具備持續性。

換言之，低市盈率未必代表低估，反而可能暗示市場預期獲利將快速回落；而市淨率居高不下，則顯示市場認為企業的長期資產價值尚未明顯惡化。兩者背離的實質，是市場正重新定價未來的獲利前景，而非當前獲利本身。

因此，關鍵變數並非明年的獲利表現，而是市場究竟如何評估本輪AI超級週期的持續時間，以及週期結束後企業還能保留多少獲利能力。

為回答這個問題，匯豐並未直接預測利潤，而是反向推演股價隱含的長期獲利路徑。模型基於未來三年一致預期獲利，經10萬次蒙地卡羅模擬，篩選出與當前股價匹配的15年獲利軌跡，以揭示市場對獲利週期長度、回落速度及最終長期獲利中樞的真實預期。

最終結論顯示，相較於短期獲利波動，市場真正下修的是南韓儲存股的長期AI獲利預期。

三星電子：市場幾乎假設AI不會留下長期獲利

在這一框架下，三星電子成為悲觀情緒最集中的案例。

自6月初高點以來，公司股價累計下跌約25%，而市場隱含的獲利週期已經從約3.5年縮短至2.5年。與此同時，第3年至第9年的隱含EPS複合增速從約-15%進一步降至-35%，創歷史最低水平。

這意味著，在市場看來，AI帶來的高獲利不僅持續時間更短，而且週期結束後的獲利回落幅度也比以往更深。

更值得關注的是長期獲利中樞。

匯豐採用「隱含趨勢EPS相對於2024年水平」來衡量市場對AI長期需求的定價。三星電子這一指標已經從約2倍快速跌至僅0.8倍。

如果說獲利週期長度反映市場認為AI熱潮還能維持多久，那麼趨勢EPS則反映市場認為AI最終能給企業留下多少「永久性盈利提升」。

這意味著市場正逐步剔除AI帶來的長期盈利溢價，不僅認為本輪AI景氣難以持續，更認為即使AI投資週期結束，三星電子的獲利能力也難以高於2024年水平。換句話說，市場幾乎已經不再給予AI長期價值任何溢價。

SK海力士同樣悲觀，但台積電仍保留AI溢價

SK海力士的調整甚至更加劇烈。

自6月25日高點以來，公司股價累計下跌37%，市場隱含獲利週期從約6年驟降至2.7年，第3年至第9年EPS複合增速跌至約-35%，長期趨勢獲利也從2024年的約6倍下滑至約2倍。匯豐認為，這樣的定價已經體現出對下行週期「過度悲觀」。

相比之下，台積電則呈現完全不同的特徵。

雖然股價也有所調整，但市場隱含獲利週期仍維持在約7.4年，長期趨勢獲利仍約為2024年的2.3倍，顯示市場依然認同AI能帶來穿越週期的獲利提升，而不僅僅是一輪短暫的景氣。

南韓儲存股與台積電之間的定價差異，也成為這輪AI板塊調整最鮮明的特徵。

最猛烈的機械性賣壓或已接近尾聲

除了獲利預期，匯豐還認為資金面出現積極變化。

今年以來，外資累計淨賣出三星電子、SK海力士和台積電約1500億美元，其中僅6月以來就達到約600億美元。與此同時，先前放大波動的單一股票2倍槓桿ETF正快速去槓桿，相關產品管理規模已由6月底約370億美元降至120億美元，在個股劇烈波動日中的成交占比也明顯下降。

匯豐認為，這意味著最具破壞力的機械性拋壓正在減弱。

對於市場而言，下一階段真正需要回答的問題已經不是AI需求是否存在，而是當前股價是否已經把AI週期壓縮得過於悲觀。如果AI需求持續維持韌性，那麼南韓儲存股當前所隱含的長期獲利假設，也許存在重新修正的空間。