美元拐點降至？2024年vs2026年

上週五公布的7月非農數據大幅不如預期，觸發美元及美債殖利率下行。本次引發點與盤面走勢令人不禁聯想到2024年夏季，兩者在基本面、日圓匯率干預的外部環境及技術面皆有諸多相似之處。

相似點1：勞動力市場走弱

兩波行情的導火索皆來自7月非農就業數據不如預期。

2024年8月2日公布的7月非農新增就業僅11.4萬人，遠低於市場預期的17.5萬人；失業率由4.1%攀升至4.3%，直接觸發“薩姆規則”，市場對美國經濟衰退的擔憂迅速升溫。加上勞工統計局後續下修過去一年非農就業人數81.8萬人，為聯準會（Fed）啟動降息掃清障礙。

2026年8月7日發布的7月非農，就業人數意外減少2.3萬人，遠不及市場預期的8萬人；5‑6月就業數據合計再下修10.3萬人，就業三個月均值僅2萬人，就業基本面已明顯轉涼。但家庭調查失業率連續兩月回落至4.1%，顯示勞動力市場並未出現嚴重裁員潮。

相似點2：聯準會利率預期轉向

2024年降息預期：7次→1次→5次，實際全年累計降息100bp（9 月50bp、11月25bp、12月25bp）

• 過度鴿派定價：2024年初，市場定價2024年底累計降息最高達170bp

• 鷹派重估：但因通脹超預期上行、勞動力市場韌性高，降息預期被不斷延後，至2024年6月市場僅定價年內降息1次

• 再次鴿派轉向：2024年7-9月，勞動力走弱、通脹下降疊加鮑威爾於Jackson Hole年會透露明確信號，聯準會於9月超預期降息50bp

圖1：利率期貨市場於2024年，對24年底的利率預期

2026年降/升息預期：降息2次→升息2次

• 升息預期不斷升高：受美伊地緣衝突推高油價、AI算力基礎建設拉動工業品需求等因素，美國通脹上行，市場由年初的降息預期轉為升息預期。

• 但本次負成長非農公布後升息預期未顯著回落，主因在於通脹擔憂：2024年通脹持續回落，為聯準會降息提供充足信心；但目前通脹指標仍高企，7月核心PCE同比達3.3%，與就業轉弱形成滯脹態勢，令聯準會轉鴿困難重重。

圖2：利率期貨市場於2026年，對26年底的利率預期

相似點3：日圓匯率干預

2024年7月，美國公布6月CPI不及預期後，日本央行（BOJ）趁著數據後美元轉弱的時機介入日圓匯市，打壓美日多頭倉位，令美元階段性下行。

2026年7月FOMC會議結束後，美日啟動聯合匯市干預，引發日圓carry trade平倉，也成為壓制美元指數的短線推手。

圖3：日圓CFTC持倉顯示日圓空單大幅回補

相似點4：美元多頭持倉回落

觀察CFTC非商業持倉，2024及2026年夏季美元淨多頭皆從高點下滑，但不同之處在於2026年多頭倉位更擁擠。

圖4：美元多頭自高位回落

相似點5：技術型態上美元指數呈現雙頂結構

2024年美元指數於106關口構成雙頂型態，8月跌破104頸線後續走弱，7月高點至9月底累計跌幅達6%。

2026年美元指數於101.8構成雙頂，目前在99.5一線支撐震盪反覆，若跌破該支撐區仍有進一步下行空間。

圖6：美元指數走勢：2024vs2026

總結：

2024年及2026年皆出現就業轉弱訊號，但差異在於通脹。

• 2024年屬於標準的經濟降溫周期，通脹穩步朝2%目標回落，勞動力市場轉弱正是聯準會開啟寬鬆的絕佳時機；
  

• 但2026年雖然經濟數據轉冷，通脹水準依然偏高，疊加FOMC內部鷹派分歧，使聯準會無法順利轉向鴿派寬鬆。這也解釋了本次非農轉負後，美元反應幅度有限的原因。

接下來8月12日公布的7月CPI數據將成為市場分水嶺。若通脹數據顯著回落，則美元指數跌穿雙頂支撐線及200日均線99.2的關鍵水平後，或可見一波順暢的下跌行情。