美國要取消20年期國債？法巴：或引發市場恐慌，花旗：布局20年期跑贏10年期

美國財政部正面臨一個關鍵抉擇，是否削減甚至取消2020年重啟的20年期國債發行。

多家華爾街機構近期收到來自客戶的訊號，認為美國財政部可能在11月4日季度再融資聲明中就20年期國債發行問題釋放明確信號。

德意志銀行策略師George Saravelos近期拜訪紐約客戶後表示，市場上已出現「即將暫停20年期國債發行」的議論；花旗集團則建議投資者提前布局，以捕捉20年期國債相對10年期國債跑贏的機會。

花旗預計，20年期和30年期國債的單次拍賣規模各將削減30億美元，相應缺口將由短期國庫券發行填補。若20年期國債最終被取消，資金將向收益率曲線的短端再分配，對長端資產的定價邏輯亦將隨之改變。

在長期借貸成本攀升至二十餘年高位的壓力下，美國財政部長貝森特此前擴大國債回購的舉措未能有效壓制長端收益率，令外界對其下一步動作的猜測持續升溫。市場目前的關注焦點集中於兩個時間節點：

• 一是本週五美國財政部向一級交易商發出的例行調查問卷。若其中涵蓋20年期國債相關問題，將被視為政策變化的早期信號；
• 二是11月4日的季度再融資聲明正文，以及財政部借貸諮詢委員會（TBAC）當日同步發布的市場意見。

20年期美債自2020年重啟以來，始終是美國國債市場的異類。

20年期收益率長期高於兩端的10年期和30年期國債，形成所謂的「駝峰」結構，意味著財政部在這一期限段融資須付出更高代價。

正是基於這一邏輯，就連當年力主重啟20年期國債的前財政部長姆努欽，到2024年也公開表示該品種應予取消，並表示：

這對納稅人而言代價太高。

隨著美國國債收益率整體處於數十年來高位，利息支出大幅攀升，這一結構性成本劣勢愈發凸顯。

此前已有先例可循。2001年，美國財政部以削減借貸成本為由，宣布停止發行30年期國債，儘管該決定當時引發強烈批評，30年期國債最終也在數年後重啟發行。

長端國債需求的疲軟有其深層的結構性原因。

摩根士丹利廣泛市場固定收益主管Vishal Khanduja指出，科技超大規模企業為支撐人工智慧基礎設施建設，近期大量發行長期限公司債，與國債直接競爭養老金等資產管理機構的配置資金。

與此同時，從固定收益型養老金計劃向固定繳款型計劃的結構性轉變，也削弱了長端國債的傳統需求支柱。前者基於負債管理需求，歷來是超長期國債的主要買方之一。

花旗美國利率策略主管Jason Williams表示，貝森特或將把養老基金對國債需求不振歸因於企業債長端供給增加，並以此作為削減乃至取消20年期國債的政策依據。

貝森特此前已採取了一系列非常規舉措試圖壓低長端利率，包括在8月中旬再融資聲明發布僅兩週後，突然宣布大幅擴大國債回購規模。

此舉在市場參與者中引發了對財政部「常規可預期」債務管理慣例是否動搖的疑慮。然而，擴大回購的效果有限，30年期國債收益率近期仍升至2002年以來的峰值水平。

上週10年期和30年期國債拍賣雖然需求尚算穩健，但均涉及自2000年以來最高的尾差（tail），顯示市場對高收益補償的訴求並未消退。

若貝森特決定在長端進一步減量，財政部將面臨幾種替代方案：擴大短期國庫券發行、增加2至5年期國債供給、引入與有擔保隔夜融資利率（SOFR）掛鉤的一年期浮動利率票據，或縮減季度現金餘額目標。

財政部定於11月2日更新季度借款需求及現金餘額預測。

並非所有人都認為取消20年期國債是一劑良藥。

法國巴黎銀行上週警告，此舉「可能被市場解讀為恐慌信號，暗示財政部政策工具箱已告枯竭，進而激勵債券自警團出手施壓」。該行策略師Guneet Dhingra領銜的團隊在客戶報告中還提示，「意外後果」包括市場流動性下降。

ING集團美洲研究主管Padhraic Garvey則給出了相對直白的判斷：

如果你想有所動作，其他都不動，砍掉20年期就夠了。沒有人喜歡20年期國債。

但他同時表示：

我們的基準預期是他維持現狀不變。

Garvey補充說：

目前來看，在整條收益率曲線上維持穩定發行節奏是明智之舉。但我懷疑美國財政部目前處於高度靈活的狀態，如果認為能夠壓低融資成本，他們完全準備好將發行向曲線的不同區間遷移。