AI崩了、法國爆了，高盛推薦「對沖策略」：關注日圓！

华尔街见闻2026/10/23 02:01

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作者:华尔街见闻

高盛FICC團隊將AI估值崩塌、法國債券危機、日元低估三條主線編織成同一個宏觀故事：美國例外論正在瓦解，資本正在回流。其核心結論是——日元被低估40%，而兩年期隱含波動率僅9.9，遠低於20年均值，這意味著以接近歷史最低的價格，為估值偏離最大的貨幣買入保護。當AI下跌、美債收益率走低、美元兌日元走軟的相關性鏈條已成型，持有日元，就是當前最廉價的分散化工具。

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高盛FICC團隊將三條看似無關的市場主線——AI估值重挫、法國債券危機與日圓被低估——串聯成同一個故事，並向機構客戶推薦以日圓多頭作為當前最具性價比的對沖工具。

高盛FICC交易員Jonathon Chryssafis在最新發布的報告中指出，AI巨頭財報令市場失望，正在重燃外界對這一科技趨勢持續性的擔憂。特斯拉削減資本開支、Meta的AI支出推動其信用違約互換（CDS）升至歷史高位、Lam Research業績指引令人失望，三重利空疊加，令對沖基金加速撤離科技板塊。

與此同時，法國國債與德國國債的利差已擴至歐元誕生以來最寬水平，法國10年期國債收益率突破5%，超過歐債危機時期的絕對水準。高盛認為，上述風險最終都指向同一個方向：美元資產吸引力下降、資本回流日本，進而推動日圓升值。高盛的長期公允價值模型顯示，日圓相對美元被低估約40%，是其追蹤貨幣中估值最為偏低的一個。

AI信貸裂縫：數據中心債券成為風暴眼

Chryssafis在報告中強調，AI估值重挫的真正震中並非股票市場，而是信用市場——尤其是低評級借款人的債券。

數據顯示，2026年至今（截至10月13日），美元項目融資債券發行規模已達約1050億美元，幾乎全部流向數據中心及晶片／算力融資項目。這一規模約為AI時代之前歷史最高紀錄（2020年約250億美元）的四倍，也是2025年（已是當時歷史紀錄）的近三倍。

高盛信用策略團隊對美元投資級科技債維持低配評級，並在其《AI、信用與更高資本成本》報告中指出，在利率「更高更久」及潛在能源成本壓力的背景下，市場正在重新評估AI建設的經濟邏輯。在高收益債領域，高盛維持中性，但預計AI相關發行人之間的分化將持續擴大，「尤其是項目融資債券領域」。Bernstein目前估計CoreWeave存在760億美元的融資缺口，所謂「高度分化」或許意味著部分債券得到償付、部分則不然。

法國債市「飛出軌道」：歐元承壓

歐洲方面，法國債券危機持續升溫。法德10年期利差已擴至173個基點，不僅超過2011年歐債危機時期的水準，更創下歐元誕生以來的歷史最寬紀錄。法國10年期國債收益率達到5.08%，而義大利國債收益率目前已較法國低出約50個基點——這一倒置在2011年危機期間幾乎無法想像。

高盛策略師認為，能源價格下行是壓縮利差的最清晰路徑，原因在於：其一，可改善增長與財政赤字的風險偏斜；其二，有助於市場回歸ECB有限加息的基準預期，從而帶來一定的核心利率緩解；其三，可降低利率波動率，提升投資者重返套利交易的意願。

Chryssafis表示，若上述能源價格緩解未能實現，「預計將看到更寬的利差和歐元匯率承受更大壓力」。高盛交易台近期已觀察到客戶對歐元兌美元下行期權的需求上升，隱含波動率在長期歷史回溯中仍處於相對低位。從估值角度看，歐元兌美元5年期實際利率差已收窄至-136個基點，與2025年初歐元交投於1.03附近時的水準相當，而當前歐元兌美元仍在1.12附近，兩者之間的缺口意味著歐元存在進一步下行空間。

日圓：被低估40%的最廉價對沖工具

報告中最引人關注的部分，是高盛將AI交易與日圓走勢直接掛鉤。

高盛的GSDEER長期公允價值模型顯示，日圓相對美元被低估約40%，是該行追蹤貨幣名單中估值偏離最大的貨幣。其背後邏輯在於：日本數十年來將過剩儲蓄大規模配置於美國金融資產，一旦AI引發的「美國例外論」敘事動搖、美日利差收窄，資本回流日本的趨勢將隨之加速，表現為美元拋售、日圓買入。

高盛交易台指出，三重結構性因素已天然指向日圓走強：日本官員持續表達對強勢日圓的支持；日本首相高市早苗（Takaichi）積極推動國內資金加大對本土金融資產的配置；日本央行維持漸進加息路徑，而日本最大勞工團體目前正尋求在2027年春季薪資談判中設定6%的目標中值（據路透社），這為日本央行繼續加息提供了充分理由。

更重要的是，對沖成本極低。2年期美元兌日圓平值期權隱含波動率目前為9.9，遠低於20年均值13.8，接近20年低點8.4。高盛認為，以接近歷史低位的價格為其追蹤名單中估值最低的貨幣購買保護，性價比突出。