AI kredit təzyiqi üzə çıxır: CoreWeave istiqrazları ABŞ səhmlər bazarının yeni göstəricisinə çevrilir

Son iki ildə Nvidia-nın səhmləri bazarda AI alqı-satqılarını izləmək üçün əsas göstəriciyə çevrilmişdi. İndi bu rol, “b” reytinqli yeni yüksələn bulud hesablaması şirkətinin təminatsız istiqrazlarına keçib.

Bu həftə CoreWeave-in 2032-ci ildə bitəcək istiqrazlarının gəlirliliyi bir müddət 16%-i aşdı, beşillik kredit defolt swaplarının (CDS) spreadi isə 1117 bazis punktadək yüksəldi və bu, təxminən 63% beşillik defolt ehtimalını göstərir. Goldman Sachs həftəsonu yayımladığı kredit tendensiyaları hesabatında açıq şəkildə qeyd edib: CoreWeave artıq "bazarda beta barometrinə" çevrilib, onun istiqrazları səhmlər və makro bazar investorlarının geniş diqqətini cəlb edib və bu kredit təzyiqi bütün data mərkəzi ekosisteminə yayılıb.

Bununla yanaşı, UBS-in masaüstü treyderi Torsten Sippel də eyni nəticəyə gəlib və bildirib ki, CoreWeave artıq "AI alqı-satqısının əsas göstəricisinə çevrilib", bazarın debat nöqtəsi isə artıq hesablama gücünə olan tələbə deyil, AI infrastrukturunun genişlənməsinin iqtisadi və maliyyə davamlılığına yönəlib.

Bu kredit dalğalanması birbaşa səhmlər bazarına təsir etdi. Morgan Stanley-nin AI texnologiyasına fayda verən səhmlər səbəti (MSXXAIB) bu həftə 2023-cü ildəki yaradılmasından bəri ən böyük həftəlik enişi qeyd edib, 16.5% azalıb, eyni dövrdə S&P 500 cəmi 2% enib. Goldman Sachs-ın yüksələn bulud hesablaması səhmlər səbəti (GSXUNEOC) bir həftədə 24.8% dəyər itirib, iyun ayından bu yana toplamda 44% eniş yaşanıb. Goldman Sachs təcili şəkildə aktivlərarası telefon konfransı təşkil edib və moderatorun vəzifəsi "Çətinlik/Aİ borcu alqı-satqısı rəhbəri" adlandırılıb — bu bir il əvvəl olmayan bir pozisiyadır.

Bu həftə investisiya dərəcəli kredit indeksləri demək olar ki, dəyişiklik göstərmədi — IG kağız spreadi təxminən 3 baza punktası genişləndi, IG100 isə yalnız 2 baza punktası artırdı, IG fondları 10.6 milyard dollar həftəlik net girişə davam edirdi və ilin əvvəlindən bəri toplam giriş 240.6 milyard dollara çatıb, keçən ilin eyni dövründə 101 milyard dollar üstünlük var. Lakin bu indeks struktur bölünməni gizlədir.

AI ilə bağlı yüksək gəlirlilikli kreditlərin spreddi oktyabrın 13-14-də 25 baza punktası genişləndi, qeyri-AI kreditlər isə cəmi 2 baza punktası artdı. Oracle uzunmüddətli istiqrazları spreddi təxminən 43 baza punktası genişlənərək +320-yə çatdı və Amazon və Google-u geridə qoydu, CDS isə 30-40 baza punktası genişləndi; TMT sektorunda bəzi adlar arasında gündəlik spreddə 20-30 baza punktası dalğalanmalar oldu. Yüksək gəlirlilikli data mərkəzləri layihə maliyyələşdirmə istiqrazlarının orta qiyməti iyundan 101.5 sentdən oktyabrda 94.7 sentə düşdü. CCC dərəcəli spred bu həftə 1000 baza punktasını keçdi, Morgan Stanley 1045 baza punktası hesabladı və bu, 2023-cü ildən bəri ən yüksəkdir, eyni zamanda bazarda "açıq şəkildə CCC və təzyiq altında olan adlardan BB səviyyəsinə rotasiya" müşahidə olundu.

Goldman Sachs-ın kredit dəyərləndirmə məlumatları daxili fərqliliyin ekstremal dərəcədə olduğunu göstərir: dollar investisiya dərəcəli spreddlər tarixdə 9-cu percentildədir, qola verilmiş kreditlər 2-ci percentildədir, dollar CCC spredləri isə 1062 baza punktasına çatıb və tarixdə 86-cı percentildədir. Goldman Sachs kredit masası bunu belə xülasə edir: "Kapital yox olmayıb, sadəcə çox seçici olub."

Bu kredit ayrışmasının əsas məğzi AI infrastrukturunun genişlənməsinin kapital bazarlarına olan böyük asılılığında yatıb. Goldman Sachs Qlobal İnvestisiya Tədqiqatı (GIR) məlumatlarına görə, bu il dollar investisiya dərəcəli və yüksək gəlirlilikli layihə maliyyələşdirmə çıxarışları artıq 106 milyard dolları ötüb, bu, 2025-ci ilin 37 milyard dolları ilə müqayisədə üç dəfə çoxdur və demək olar ki, hamısı data mərkəzi tikintisinə istifadə olunub. GIR proqnozlaşdırır ki, 2027-ci ildə qlobal layihə maliyyələşdirmə çıxarışları 300 milyard dollara çatacaq və əlavə olaraq 420 milyard dollar birbaşa super miqyaslı bulud provayderlərindən gələcək.

Morgan Stanley ümumi maliyyə çatışmazlığını kəmiyyətlə qiymətləndirib. Onun "AI-ni izləmiş 1.6 trilyon dollar maliyyə axını" adlı hesabatında qeyd edilir ki, 2027-ci ildə super miqyaslı bulud provayderləri və yeni yüksələn bulud şirkətləri toplam kapital xərcləri 1.58 trilyon dollara çatacaq, bunların 195 milyard dolları lizinq formasında maliyyələşəcək (“sintetik kapital xərcləri” adlandırılır), əlavə 1.118 trilyon dollar isə artıq müqavilə bağlanıb amma hələ istifadəyə verilməyib. Morgan Stanley proqnozlaşdırır ki, super miqyaslı bulud provayderləri və yüksələn bulud şirkətlərinin birləşdirilmiş sərbəst pul axını 2027-ci ildə ən mənfi dəyərini göstərəcək, "lizinq ödənişləri də nəzərə alınsa, maliyyə çatışmazlığı daha da böyüyür."

Rəqəmlərin arxasında maliyyələşmə qabiliyyətində kəskin fərq dayanır. Morgan Stanley-nin hesablamalarına görə, dörd AA reytinqli super miqyaslı bulud provayderi 7% faizlə 400 milyard dollar istiqraz buraxa bilər və faiz ödənişi hələ də 11.9 qat təminatla örtülür; Oracle və SpaceX 8.5% faizlə 120 milyard dollar maliyyələşdikdən sonra bu göstərici 4.0 qatdan 1.8 qata enib. Yeni yüksələn bulud şirkətləri daha həssasdır — Morgan Stanley qeyd edir ki, bu şirkətlər "demək olar ki, tamamilə borc çıxarışı ilə kapital xərcləri üçün maliyyə toplayır", CoreWeave-in kapital xərcləri 47 milyard dollara çatıb, amma hələ böyük maliyyə çatışmazlığı var.

Məhz buna görə Goldman Sachs-da Alisha Pasi əsas məsələni belə təqdim edir: "Bəzən şirkətlərin böyüməsini maliyyələşdirə biləcəkləri, bəzən isə böyümənin özü üçün maliyyə pəncərəsinin açıq qalmasına ehtiyacları var." CoreWeave sonuncunun tipik nümunəsidir və bu onu barometrə çevirən əsas səbəbdir.

Kredit təzyiqinin ötürülmə yolları gözlənilməz yerlərə qədər uzanıb. Goldman Sachs kredit masası qeyd edib: "Bu həftə maliyyə və sığorta CDS-ləri aktiv şəkildə alınıb, bazar bu subyektlərin AI alqı-satqısında konsentrasiyalı riskə məruz qalmasından narahatdır" — bu, bu il başlıca AI data mərkəzi istiqrazlarını xeyli miqdarda artıran həyat sığorta şirkətlərinə və investisiya məsləhətçilərinə işarədir. Oracle-in CDS-i keçən şənbə 300 baza punktu ilə tarixində ən yüksək səviyyəyə çatdı, Goldman Sachs strateqi Michael Hartnett isə müştərilərə növbəti üç-dörd həftə riskdən qaçmağı və Oracle CDS kimi göstəricilərin qiymətləri ilə fokuslanmağı tövsiyə etdi.

Hedge fond səviyyəsində Morgan Stanley Prime Brokerage 3 standart sapma satışı izləyib, lakin AI mövzusu ABŞ-da long-short net mövqenin təxminən 40%-ni təşkil edir və long-short portfelinin 95% qazancı AI ilə bağlı alqı-satqılardan əldə olunur. UBS göstərir ki, net mövqe tarixdə 30-cu percentildədir, ümumi mövqe isə 90-cı percentildən yuxarıdır, "əgər qazanc və zərər təzyiqi davam edərsə, portfel əlavə deleveraj riski ilə qarşılaşacaq."

Obliqasiya bazarı bu həftə nadir şəkildə hedging funksiyasını yerinə yetirdi. Əsas CPI ay ərzində 0.33% artdığından 10 illik ABŞ istiqrazlarının gəlirliliyi bir müddət 5.30%-ı aşdı, lakin həftənin sonunda ilkin səviyyədən təxminən 15 baza punktu aşağı enərək 5.07%-də tamamlandı, "AI ilə bağlı böyümə narahatlığı və səhmlər bazarının enişi inflyasiya şokunun təsirini üstələdi." Oktyabrda faiz artımı ehtimalı orta faizlərlə bir neçə faiz səviyyəsinə düşüb, Goldman Sachs-ın iqtisadi komandası gözləyir ki, həmin dövrdə faiz artımı dayandırılacaq və dekabrda yenidən artırılacaq.

Hamı pessimist deyil. Goldman Sachs-da Mark Wilson hesab edir ki, bazar pendulum artıq həddindən artıq tərəfə keçib, UBS isə bu həftəyi "deleveraj deyil, riskdən çıxış" kimi qiymətləndirir və bu, keçmiş Situational Awareness hadisəsinin gedişinə oxşardır. Phoenix Capital-dan Graham Summers düşünür ki, CoreWeave sonda iflas edəcəksə, bu, "tikinti bumunun normal bir prosesi"dir — GPU fiziki aktivləri havaya yox olmur, super miqyaslı bulud provayderləri isə "15% dəyərində vəsaitə ehtiyac duymur."

Lakin Goldman Sachs-da Pasi bəlkə də bu həftənin ən qiymətli fikrini əlavə edib: "Məsələ, investorların kredit riskini daşımaq istəməsində deyil, hansı riskləri daşımağa hazır olmalarında və bunun üçün hansı qiymətə razı olmalarında." Goldman Sachs faiz strategisti David Curtin də qeyd edir ki, hazırkı təzyiq "kapital qoyuluşundan gözlənilən gəlir dərəcəsinin azaldılmasından gəlmir, daha çox maliyyələşdirmə xərcləri və həcmlərindən qaynaqlanır."

Struktur baxımından Morgan Stanley proqnozlaşdırır ki, 2027-ci ildə yeni çıxarılacaq istiqrazlar daha az müddətli, çiplə təmin edilmiş aktivlərlə dəstəklənən səhm borclarına keçəcək — və bu elə Volta çip kreditində Goldman Sachs və JPMorgan-ın 11% faizlə portfel saxlamağı imtina etdiyi həmin strukturdu, indiki çətinliklərin dərinliyinə də işarədir.

Bazarın yeni əsas məlumatları ardıcıl gələcək. Meta oktyabrın 21-də hesabatı bir həftə tez təqdim edəcək, UBS hesab edir ki, sonradan mümkün istiqraz çıxarışı "maliyyələşdirmə yarışına çıxmazdan əvvəl" baş tutacaq. Microsoft oktyabrın 28-də hesabat açıqlayacaq, həmin gün FED-in iclası olacaq. Goldman Sachs faiz strategisti qeyd edir ki, mal ticarəti məsləhətçisi (CTA) hazırda təxminən 164 milyon dollar DV01-lik dövlət istiqrazı qısa mövqe tutur və güclü geri çevrilmə ssenarisində önümüzdəki ayda potensial olaraq 6.5-dən 10 milyon dollar DV01 həcmində geri alma ehtimalı var.

Hartnett-in verdiyi əsas uzunmüddətli göstərici isə çip qiymətlərini göstərir: yarımkeçirici qiymətləri yenidən yüksələrsə, AI krediti üçün yaxşıdır; enərsə, bu, "AI kreditinin daha da sıxlaşması, AI kapitallı xərclərin artımının zirvəyə çatması və 2027-ci ildə nominal ÜDM-nin gözləndiyindən aşağı olması" deməkdir.

Goldman Sachs bir zibil reytinqli yeni yüksələn bulud hesablaması şirkətini "bazarda beta barometr" adlandırdıqda, AI alqı-satqısı artıq səhmlər hekayəsindən kredit hekayəsinə çevrilmiş olur. Barometrin göstəricisi haradadır? CoreWeave təxminən 35 milyard dollar maliyyə çatışmazlığını zibil dərəcəsindən aşağı faizlə doldurmamışdan əvvəl, AI hər bir sıçrayışı kredit baxımından yalnız ayı bazarının sıçrayışı kimi qalacaq.