Conferencia Global Macroeconómica de JPMorgan: los bancos centrales podrían subir las tasas de interés "más rápido y en mayor medida de lo esperado", pero "los rendimientos de acciones y bonos" podrían "subir juntos"

Según noticias de la mesa de operaciones de Zhuifeng, el Departamento de Investigación Estratégica de JPMorgan publicó el acta de la Conferencia Global de Macroeconomía de JPMorgan, señalando que la señal central liberada en esta conferencia puede resumirse en una frase: las acciones y los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. pueden subir simultáneamente, al menos por el momento. Los bancos centrales globales, especialmente la Reserva Federal, podrían verse obligados a subir las tasas de interés más rápido y en mayor medida de lo que el mercado anticipa.

El informe indica que 15 ponentes macroeconómicos y de mercados participaron en una profunda discusión en torno a las perspectivas económicas de EE. UU., la política de la Fed, el gasto de capital en IA y los riesgos geopolíticos, formando dos juicios de alta convicción:

Primero, los bancos centrales, especialmente la Fed, podrían tener que incrementar las tasas de interés a un ritmo más rápido y mayor de lo que el mercado prevé.

Los economistas globales de JPMorgan han calificado la reunión FOMC de septiembre como el inicio de una nueva ronda de alzas en los mercados desarrollados (DM), previendo que la Fed, el BCE, el Banco de Japón y el RBA actuarán consecutivamente durante el mes; de los 9 principales bancos centrales DM que monitorean, 8 se espera que suban tasas antes de finales de 2026. Los economistas de JPMorgan estiman que la Regla de Taylor apunta a que las tasas en DM deben subir unos 100 puntos básicos más, pero los riesgos se inclinan claramente hacia “más rápido y mayor”.

Segundo, suben simultáneamente las rentabilidades de acciones y bonos.

Los estrategas de acciones de JPMorgan fijan como objetivo el S&P 500 en 8,000 puntos hacia fin de año. Actualmente las posiciones son bajas, no extremadamente sobreexpuestas, y las valoraciones no han alcanzado niveles extremos; el gasto de capital impulsado por IA y la resiliencia en las ganancias son los principales soportes. Ningún participante es bajista con respecto al mercado de valores, y los “osos” son descritos como una “especie en peligro de extinción en este ciclo”.

Además, el aumento de los rendimientos a largo plazo es una tendencia estructural global: el déficit fiscal, la emisión de deuda y el spread de plazo son los motores centrales; la deuda total estadounidense ha alcanzado los 40 billones de dólares.

El informe también aborda las limitaciones de la IA, los riesgos asociados, la geopolítica y las próximas elecciones intermedias de EE. UU. Este acta proviene de la Conferencia Global de Macroeconomía de JPMorgan, celebrada en Nueva York el 10 de septiembre de 2026, reuniendo a 15 ponentes macroeconómicos y de mercados para tratar a fondo cuestiones clave como las perspectivas económicas de EE. UU., la política de la Fed, la inversión en IA y su impacto en la productividad, los riesgos geopolíticos y las elecciones intermedias estadounidenses.

Ruta de alzas de tasas por parte de los bancos centrales: el mercado podría estar subestimando significativamente la magnitud del ajuste

El informe indica que la curva de los mercados desarrollados actualmente descuenta un ajuste moderado de unos 100 puntos básicos, lo que en esencia solo “revierte los recortes de tasas de 2025”, en lugar de iniciar un ciclo de subidas mayores y más rápidas. El mercado espera subidas de 25 puntos básicos trimestralmente, considerando que la inflación proviene de shocks de oferta, no de los salarios; el poder de negociación laboral es débil y el impacto de los precios energéticos es menor de lo esperado.

Sin embargo, los ponentes dejaron en claro que los riesgos en torno a este escenario base se inclinan significativamente hacia un enfoque de “más rápido y mayor”, reflejándose en los siguientes puntos:

Existe riesgo de error en la estimación de la tasa neutral de la Fed. La afirmación de la Fed de que la tasa política actual “está muy por debajo de la neutral” no concuerda con la encuesta de Primary Dealers de la Reserva Federal de Nueva York, que sitúa la tasa neutral nominal entre el 3.0% y 3.25%, lo que implica que el margen entre la tasa política y la neutral podría ser mucho menor de lo que sugiere la narrativa oficial. Si el mercado laboral se fortalece aún más, continúa el conflicto con Irán o las presiones de precios se difunden, las posiciones bajistas en el tramo corto de la curva se afianzarán aún más.

La rigidez estructural de la inflación supera lo que capturan los modelos. Varios ponentes destacan que ningún indicador único de inflación puede reflejar de forma simultánea el nivel, la amplitud y la persistencia de la inflación. Medidas como PCE subyacente, media recortada, inflación de precios pegajosos, etc., comparten la limitación de inferir la inflación subyacente solo a partir de los propios datos de inflación, ignorando señales importantes del mercado laboral, crecimiento salarial, productividad y expectativas inflacionarias.

Cabe destacar que, el crecimiento medio de los costos laborales unitarios en los últimos 4 años ha sido del 2%, y solo del 1.5% en el último año; el ritmo de crecimiento de los salarios medios está en su nivel más bajo en 7 años, mientras que la productividad ha subido a su nivel más alto en 10 años. Ajustando por productividad, el crecimiento salarial concuerda con el objetivo de inflación del 2%, lo que significa que la inflación subyacente está en realidad más cerca del objetivo de lo que muestran los datos superficiales.

Pero el desafío es que muchas fuentes actuales de inflación no responden a tasas. La fiebre por construir infraestructura de IA genera presiones inflacionarias inmediatas al adelantar la demanda mediante el gasto masivo en centros de datos, algo ya reflejado en los precios de chips y software según PCE, así como en datos de gasto en capital y en mercados de crédito.

Los economistas de JPMorgan han revisado al alza sus previsiones de inflación subyacente en DM en 0.5 puntos porcentuales; prevén que la Fed eleve su proyección de PCE subyacente para 2027 desde el 2.1% del SEP de diciembre pasado al 2.6%, y el BCE la eleve de 1.9% a 2.6% para 2027.

Históricamente, no existe un ciclo genuino de “subida única y fin”. Varios ponentes destacan que si la Fed discute públicamente una subida de tasas, debe estar preparada para actuar de forma sostenida durante varias reuniones. Además, la inminente revisión de la metodología de cálculo de PCE subyacente por parte del BEA lleva a algunos ponentes a inclinarse por esperar a diciembre para evitar el riesgo de que una subida en septiembre sea neutralizada posteriormente por la revisión de datos.

Subida simultánea de rendimientos en acciones y bonos: ¿por qué se sostiene esta lógica?

La narrativa central de la conferencia es un desafío sistemático a la intuición tradicional de que “el alza de tasas necesariamente reprime acciones”. El informe concluye que los ponentes justificaron desde varios ángulos la sostenibilidad del aumento paralelo en rendimientos accionarios y de bonos.

El canal de transmisión de tasas se ha debilitado estructuralmente

En comparación con ciclos anteriores, tasas políticas más altas hoy transmiten mucho menos hacia la economía real estadounidense; éste es el cambio estructural más importante del actual ciclo. La IA, la salud y los servicios ocupan una mayor proporción en el crecimiento y gasto de capital, y son sectores relativamente insensibles a tasas; el canal tradicional de tasas ha perdido fuerza y la política de la Fed afecta menos el comportamiento corporativo que en ciclos previos.

Por esto, el umbral crítico de los rendimientos de los Treasuries que derriban el mercado accionario podría ser mucho más alto que lo esperado; el rango potencial es 5.5%-6.0%. El “umbral de miedo” del mercado ha subido de 5% a 5.5%; 6% es considerado “realmente de temer”, aunque el S&P 500 subió fuertemente en los años 90 con tasas en 6%-7%. Analizando 70-80 años de datos, se observa que una rentabilidad de ~5.5% es compatible con el actual entorno de fuerte crecimiento de beneficios.

La lógica de soporte accionario es sólida y las posiciones no son extremas

Los estrategas de acciones de JPMorgan sitúan el objetivo del S&P 500 para fin de año en 8,000 puntos, con sólidas perspectivas de beneficios en el tercer trimestre y posiciones sesgadas hacia la baja antes que sobreexpuestas, en contraste con las afirmaciones de “extremo optimismo en el mercado”. Cuando el S&P 500 estaba en 7,600 puntos, los inversores tendían más a “comprar en caídas” que a “perseguir subidas”. Las valoraciones de acciones relacionadas con semiconductores y “cuellos de botella” en IA no han alcanzado extremos según los múltiplos de PER.

El gasto de capital en IA es el eje de la temporada de resultados actual. El consenso prevé que el gasto en IA alcanzará unos 900,000 millones de dólares para finales de 2026 y superará 1.2 billones para 2027, con las grandes empresas de cloud representando alrededor del 87% del total de gastos de IA en 2026 y 2027. Solo en 2026, las cinco mayores empresas estadounidenses de cloud prevén gastar más de 750,000 millones de dólares; para 2027 superarán 1.1 billones, y antes de 2030 el total de gasto en IA podría superar 5.5 billones.

El ritmo de subida de tasas es más crucial que su nivel absoluto

El informe afirma que, los ponentes insistieron repetidamente en que la velocidad y volatilidad de las subidas es mucho más destructiva que el nivel absoluto. Una subida ordenada de 100-200 puntos básicos puede ser absorbida sin romper la narrativa IA, pero una subida veloz presionará los activos de riesgo y forzará a recortar gastos de capital. Cada alza de 50-75 puntos básicos en el largo plazo puede tener menos impacto en el consumo general que un fuerte ajuste bursátil; sólo cuando el alza sobrepasa los 100 puntos básicos la presión en el consumo se vuelve más clara.

Por ejemplo, desde abril el Treasury a 10 años subió 90 puntos básicos en unos 6 meses de forma ordenada, y el mercado lo ha asimilado. Por el contrario, en la historia solo la combinación de subidas rápidas (más de 50 pb en poco tiempo), shocks geopolíticos y un dólar fuerte provocó verdaderos flujos de salida sostenidos.

El alza de rendimientos a largo plazo es una historia fiscal global

La subida reciente en los rendimientos de largo plazo es reflejo de la expansión fiscal global, más que de la narrativa de IA o inflación. El alza paralela en Europa, donde la innovación IA es rezagada, refuta la idea de que “la IA es el principal motor”. La Fed de Nueva York muestra en sus encuestas que el spread de plazo ha pasado de negativo hace diez años a unos 125 puntos básicos, debido ante todo a la preocupación del mercado por la sostenibilidad fiscal a largo plazo, dado el tamaño de la deuda estadounidense de 40 billones.

Actualmente, el gasto en intereses de EE. UU. representa alrededor del 14% del presupuesto fiscal y sigue creciendo. Históricamente, las crisis de deuda soberana suelen ocurrir cuando el gasto en intereses alcanza el 20%-25% del presupuesto, lo que deja aún cierto margen de maniobra, aunque la presión es clara.

El verdadero cuello de botella de la IA: aprobaciones regulatorias y calidad de ejecución, no la falta de demanda

El informe sostiene que en infraestructura de IA, el problema no es la demanda sino la construcción. El suministro energético, las aprobaciones regulatorias y la resistencia política local son los límites más reales, antes que un derrumbe de la demanda.

En términos de red eléctrica, el problema actual es la transmisión y la aprobación de permisos, no la generación: una red diseñada para un crecimiento de carga anual de 100 pb enfrenta ahora un ritmo de 300 pb, con la planificación y la asignación de capital ambas ineficaces. Un tendido de 1,000 millas de alta tensión interestatal tardó 18 años en aprobarse.

Las principales señales de riesgo en la inversión en centros de datos incluyen: cláusulas de “terminación conveniente”, contratos de arrendamiento sin aranceles ni protección de commodities y arrendatarios sin grado de inversión. Para construir dos grandes edificios se requieren unas 40,000 toneladas de cobre y 100,000 toneladas de acero, y pasan unos 3 años desde la firma hasta la operación estable.

Cabe destacar que el 98% de los nuevos centros de datos (por megavatios) son de un único arrendatario, por lo que la calidad crediticia del arrendatario y la calidad de la construcción determinarán el valor a largo plazo del activo. Los centros de datos se comparan con submarinos: “es mejor que estén encendidos, si se apagan están arruinados, no hay término medio”.

Por otra parte, el informe señala que, la IA ha potenciado enormemente las capacidades ofensivas de los ciberataques, convirtiendo la defensa en una “carrera armamentista”. Para bancos y regulados, los riesgos de ciberseguridad y fraude derivados de la IA requieren fuertes desembolsos defensivos en vez de generar nuevos ingresos.

La prima de riesgo geopolítico está subestimada; los precios altos del petróleo podrían persistir hasta la primera mitad de 2027

Según el informe, el estrecho de Ormuz sigue siendo el cuello de botella clave de la energía global, con un flujo histórico de 20-23 millones de barriles diarios, y la infraestructura alternativa actual muy insuficiente para reemplazarlo. Incluso si su importancia directa para EE. UU. ha disminuido, sigue siendo un gran cuello de botella para el petróleo crudo, refinados y el comercio de LNG a nivel global.

El objetivo estratégico iraní es construir una disuasión creíble ante posibles ataques de EE. UU. o Israel; controlar Ormuz les daría esa carta. Los países asiáticos consumidores de petróleo parecen dispuestos a aceptar un peaje de unos 1 dólar por barril, lo que supone para Irán unos ingresos potenciales de 40-50 mil millones de dólares anuales.

En un escenario de “conflicto permanente”, el equipo de estrategia de commodities de JPMorgan calcula que el precio promedio de Brent en 2027 sería solo 87 dólares el barril, mientras que en el escenario base (mundo en paz a principios de 2027) sería de 64 dólares. Incluso si el crudo se mantiene en torno a 90, la persistente escasez de productos refinados y el aumento del riesgo geopolítico mantendrán viva la inflación energética y la volatilidad en los mercados de materias primas.

Un ponente prevé que la prima de riesgo geopolítico se mantendrá al menos hasta 2027, ya que: sin importar si el régimen iraní sale debilitado del conflicto (provocando más inestabilidad) o sobrevive (manteniendo el apoyo a Hezbolá, Hamás y los hutíes), las causas fundamentales de la tensión regional persistirán.

La “política de asequibilidad” definirá la ruta fiscal y regulatoria

Las encuestas muestran que solo el 25% de los estadounidenses están satisfechos con la dirección del país, por debajo del promedio histórico del 33%. Según Gallup, el alto costo de la vida es el principal problema financiero para el 31% de las familias (aún mayor entre los jóvenes).

El informe dice que, según los ponentes de la Conferencia Global de Macroeconomía de JPMorgan, la “reversión” de la Cámara de Representantes demócrata es casi un hecho (probabilidad de 90%), pero el Senado seguiría bajo control republicano. Sin importar el resultado, el eje de la “asequibilidad” seguirá definiendo la agenda fiscal y regulatoria, incluyendo el debate sobre un impuesto a la riqueza y el posible retorno de la renta básica universal.

JPMorgan advierte que el mercado podría ser demasiado optimista con el entorno político post-elecciones intermedias. Los posibles riesgos durante un periodo de “pato cojo” incluyen:

Trump expidiendo órdenes ejecutivas para subir aranceles de forma recíproca, devolviendo la tasa efectiva global de arancel del 5%-6% al 17%-18 %; y un tercer paquete de presupuesto de al menos 300,000-500,000 millones de dólares, con unos 15,000 millones para ayuda agrícola y más de 150,000 millones en gasto militar extranjero, que presionaría aún más el mercado de Treasuries y podría forzar a las calificadoras a reevaluar la perspectiva fiscal.

Economistas de Stanford estiman que, con el precio actual del petróleo, una familia promedio podría tener que pagar unos 857 dólares extra en gasolina en lo que queda de 2024, lo que prácticamente borraría los beneficios en el impuesto personal obtenidos con la “Ley de Belleza Americana”.