Ещё одна точка исчезла с "dot plot" ФРС, Уолш продолжает отказываться давать рынку чёткую дорожную карту

По данным приложения Zhihui Finance, публикуемая ежеквартально ФРС диаграмма точек (dot plot) всегда считалась на Уолл-стрит главной подсказкой к будущей траектории процентных ставок. 19 членов комитета анонимно представляют свои прогнозы по ставке, а рынок наблюдает за медианой, чтобы угадать, будет ли следующим шагом повышение, понижение или удержание ставки. Однако на последней, опубликованной 16 сентября диаграмме, насчитывается только 18 точек.

Отсутствующая точка принадлежит председателю ФРС Кевину Уошу.

Это уже второй случай подряд, когда Уош отказывается оставлять свой прогноз на диаграмме. В июне, на первом заседании FOMC под его руководством, также не хватало одной точки. Тогда многие предполагали, что это связано с его недавним назначением, недостатком времени на подготовку. Но после сентября эта интрига исчезла окончательно — Уош и не собирался участвовать.

Сам Уош совершенно открыто выражал критику в адрес диаграммы точек. «Я не представлял свой прогноз, потому что считаю, что это не помогает в реализации политики», — прямо заявил он на пресс-конференции в июне. Он также рассказал, что в ФРС уже создан специальный комитет по коммуникациям, который всесторонне пересматривает будущее диаграммы — включая возможность ее ослабления или даже отмены.

Один шаг — повышение ставки, другой — “молчание”

В среду по местному времени ФРС повысила целевую ставку по федеральным фондам на 25 базисных пунктов до 3,75%–4,00%. Это первое повышение ставки с июля 2023 года. Само повышение было давно в ожиданиях рынка, вероятность его была оценена фьючерсами почти в 90%.

По-настоящему рынком всколыхнули сигналы диаграммы точек. Из 18 чиновников, представивших прогнозы, медиана указывает на по крайней мере еще одно повышение ставки до конца года, 12 человек предполагают как минимум ещё один шаг вверх, а 4 даже два повышения. После этого доллар резко вырос, продемонстрировав лучшее однодневное движение с середины июня.

Однако между позицией самого Уоша и этим “ястребиным” прогнозом сохраняется тонкое напряжение. На пресс-конференции он подчеркнул, что инфляция «слишком высокая и давно держится на таком уровне», но в то же время отказался давать какие-либо четкие ориентиры по будущей траектории ставок. Такая тактика — “повышать ставку и не говорить, что дальше” — совершенно сознательный выбор Уоша.

В июне он даже привел яркую метафору для объяснения своей позиции: «Я заметил, что все прогнозы пишутся карандашом, большим карандашом с ластиком. Это говорит о том, что мои коллеги, заполняя dot plot, понимают, что мир быстро меняется, и через шесть недель их прогнозы не должны быть для них оковами».

Почему инструмент, появившийся 14 лет назад, стал мишенью?

Диаграмма точек была создана в конце 2011 года. Тогда финансовый кризис только отступил, и председатель Бернанке с заместителем Йеллен нуждались в способе показать рынку, куда направится политика ФРС после прекращения чрезвычайной поддержки. Этот анонимный график впервые был опубликован в январе 2012 года и вскоре стал одним из самых ожидаемых рынком сигналов политики.

Однако дискуссии велись всегда. Критика Уоша сосредоточена на нескольких аспектах. Во-первых, прогнозы диаграммы часто оказываются неточными. Типична ситуация 2024 года - июньский dot plot указывал только на одно снижение ставки, а на деле ФРС в сентябре начала цикл снижения общей величиной в один процентный пункт, что вызвало серьезный скепсис по поводу надежности инструмента. Во-вторых, это не консенсус-прогноз комитета; каждый член использует разные экономические модели и допущения, а сам метод построения точек неоднороден. В-третьих, из 12 глав региональных ФРБ право голоса в FOMC в течение года есть только у пяти — это заставляет сомневаться, насколько dot plot отражает реальное намерение FOMC.

В одной из частных бесед в 2025 году Уош четко заявил: «Эти прогнозы всегда были очень плохими. Мой прогноз тоже не станет идеальным, поэтому я не буду его предоставлять».

Вопрос отношение разных председателей всегда было неоднозначным.

В 2014 году Йеллен, только вступив в должность, подчеркнула, что не стоит считать диаграмму точек основным способом, посредством которого комитет “хочет или собирается сигнализировать рынку о политике”. Но в 2016 году, когда ФРС снизила прогноз по числу повышений ставки с четырех до двух, Йеллен прокомментировала, что изменения dot plot “во многом отражали более медленный рост мировой экономики и ужесточение кредитных условий.”

Джером Пауэлл занял кресло председателя после Йеллен в феврале 2018 года, и часто умалял важность диаграммы. Тем не менее, dot plot порой оказывался очень полезным инструментом: например, в июне 2023 года, когда ФРС не стала менять ставку, но на диаграмме стало ясно, что позже в году, вероятно, будут еще повышения. Это помогло избежать чрезмерного энтузиазма инвесторов по поводу возможного завершения цикла ужесточения.

Центробанк, который “меньше говорит”

Осторожное отношение Уоша к диаграмме точек — лишь часть его комплекса реформ по перестройке коммуникаций ФРС.

На своем первом заседании в июне он сократил заявление по политике с более чем 300 до 132 слов, полностью убрав формулировки forward guidance, применявшиеся многие годы. Уош учредил пять рабочих групп, предлагающих взглянуть на коммуникационную стратегию, баланс, систему данных, производительность и занятость, а также инфляционную структуру. Группой по коммуникациям руководят бывший глава Банка Англии Мервин Кинг, экс-глава центрального банка Бразилии Франка и профессор Питер Фишер из Вашингтонского университета — причем Кинг еще в 2022 году критиковал forward guidance как обузу для центробанков в своей публикации.

Подход Уоша считают возвращением к “стратегической неоднозначности” эры Гринспена, который за почти два десятилетия у руля ФРС был известен стремлением к расплывчатым формулировкам и отказу заранее раскрывать политику, заставляя рынок реагировать непосредственно на экономические данные, а не на оценки самого центра банка.

Но такой поворот вызывает и критику. Например, бывший глава ФРБ Нью-Йорка Дадли открыто заявлял, что главное — не “меньше говорить”, а “говорить качественнее”. Член Совета управляющих ФРС Валлер также считает, что грамотно используемое forward guidance способно “ускорить передачу монетарной политики”, отметив, что в 2021 году ФРС под давлением собственных ориентиров начала повышать ставки только в марте 2022-го, упустив идеальный момент для сдерживания инфляции.

Goldman Sachs тоже высказался скептически — полная отмена диаграммы для большинства чиновников будет “слишком серьезным шагом назад в прозрачности”.

Фундамент “якоря” для рынка исчезает?

Не стоит забывать, что Уош фактически разбирает тот ориентир, на который рынок опирался при ценообразовании более десятилетия.

И раньше одно только изменение dot plot несло весомый рыночный сигнал — указывало инвесторам, склонна ли ФРС ужесточать или смягчать политику, и служило базой для оценки разницы между взглядами ФРС и рынка. Как только этот “якорь” ослабнет или исчезнет, работая в условиях большей неопределенности, рынку придется заново учиться ценообразованию.

Многие представители индустрии опасаются, что если dot plot и forward guidance потеряют былое значение, волатильность ставок вырастет, а переоценки доходности кратких U.S. Treasuries и ожиданий снижения ставок станут чаще колебаться.

С макроэкономической точки зрения, реформы Уоша поднимают самый глубокий вопрос: каким должны быть отношения между центральным банком и рынком? В эпоху Бернанке и Йеллен был сделан выбор в пользу “максимальной прозрачности” — через dot plot, сигналы будущей политики и регулярные пресс-конференции ФРС выстроила невиданную ранее открытую коммуникацию. Уош же, похоже, считает, что чрезмерная прозрачность превращается в оковы — когда центральный банк становится заложником собственных прогнозов, гибкость политики исчезает.

Вектор реформ Уоша определился. Он заявил: «Ожидаю, что к концу года мы пересмотрим формы коммуникации ФРС — включая пресс-конференции, диаграмму точек, расписание заседаний, формулировки и публикацию протоколов». Для Уолл-стрит, привыкшей раз в квартал отслеживать разброс точек в поисках торговых сигналов, это несомненно станет переменой, требующей адаптации.