Чи недооцінив ринок прибуток від величезних капітальних витрат Amazon на AI?

AI-капітальні витрати Amazon стають ядром розбіжностей щодо оцінки: ринок побоюється занадто швидких вкладень і повільної віддачі, але сигнал попиту від AWS показує, що міграція до хмари, AI-інференція та робочі процеси агентів можуть змінювати криву її зростання.

За даними «Інформація» у неділю, Amazon наразі торгується за прогнозованим P/E нижче, ніж Walmart, хоча її темпи зростання доходів очікуються приблизно втричі вище за останню. Високі капітальні витрати і невизначеність окупності вкладень у AI - основні причини дисконтування з боку інвесторів.

Фокус цієї дискусії полягає в тому, чи зможе близько 220 млрд доларів капітальних вкладень Amazon бути поглинено майбутнім попитом. У новому інтерв'ю a16z генеральний директор AWS Matt Garman заявив, попит на AI величезний, капітальні витрати у найближчій перспективі не сповільняться, AWS також зберігає дефіцитну GPU-ємність для стартапів.

Для ринку питання не в тому, чи є в Amazon можливості у AI, а чи можуть ці можливості перетворитися на достатній дохід, прибуток і грошову віддачу. Інтерв'ю AWS пояснює джерела попиту, але поки не доводить, що це вкладення вже виправдане.

За даними «Інформація» з посиланням на Koyfin, Amazon зараз має прогнозований P/E близько 29, тоді як Walmart – близько 37. Цього року очікуване зростання доходів Walmart близько 5,6%, лише третина приблизно прогнозованого темпу для Amazon, але дисконтована оцінка зберігається вже приблизно 18 місяців.

Ця інверсія відображає основні занепокоєння ринку: Amazon суттєво нарощує капітальні витрати, в основному для розширення AI дата-центрів, разом з Alphabet та Meta робить ставку на попит AI-інфраструктури, але цикл окупності таких інвестицій досі неясний. Якщо попит на AI вивільниться повільніше, ніж очікується, високі капітальні витрати можуть і далі стримувати прибутковість.

Однак аналіз окремих сегментів також підкреслює, що бізнес-структура Amazon можливо не врахована повною мірою у ціні. Ринкова капіталізація Amazon близько 2,8 трлн доларів, але її активи включають AWS, онлайн-ритейл, рекламний та контентний бізнес. Дані показують, що продажі Amazon в онлайн-ритейлі за перше півріччя зросли на 13% у порівнянні з минулим роком, рекламний бізнес приносить близько 80 млрд доларів на рік, зростаючи на 20-25%, а незалежна вартість AWS за консервативною оцінкою не менше 1 трлн доларів.

Інакше кажучи, ринок оцінює Amazon не лише через ретейл, але й враховуючи невизначеність AI-капітальних витрат, комплексну структуру групи і недостатню видимість окупності. Низька оцінка не завжди означає недооцінку, але це дає підставу переглянути логіку зростання AWS.

У інтерв’ю a16z Matt Garman повідомив, що доходи AWS складають близько 160-170 млрд доларів, зростання на 37% рік до року. Він вважає, що AWS досі перебуває на ранньому етапі великої довгострокової можливості, зокрема через те, що значна частина робочих навантажень досі локально, обчислювальні потреби бізнесу постійно зростають, а AI приносить додатковий попутний вітер.

Перша хвиля зростання – це міграція бізнесу у хмару. Matt Garman зазначає, що одночасно міграція до хмари і попит на AI стимулюють ріст AWS. Для великих компаній AI – не просто одноразова модель, а залежить від даних, зберігання, безпеки, прав доступу і виробничих систем. Тому AWS не просто надає GPU-ємність, але і всю необхідну інфраструктуру для впровадження AI у робочі процеси.

Друга хвиля зростання – це стартапи. Matt Garman каже, що наразі приблизно 30–40% доходів AWS надходять від компаній, які колись були стартапами. AI-орієнтовані стартапи відрізняються від ранніх інтернет-компаній: вони потребують значних обчислень від першого дня, витрати на тренування моделей високі, масштаби фінансування та оцінювання більші. Тому AWS обирає зберігати частину дефіцитних GPU та AI-акселераторів для стартапів, а не продавати все великим лабораторіям.

Він додав, що AWS задовольняє приблизно 60% відповідних запитів, іноді у різних регіонах, у різний час, з різними конфігураціями. AWS у найближчі роки планує купити ще 2 млн Nvidia GPU. Це показує, що AWS намагається підтримувати клієнтську екосистему через розподіл ємності, а не лише робити ставку на кількох великих клієнтів.

Третя хвиля зростання – це робочі процеси агентів. Matt Garman зазначає, що все більше команд хочуть, щоб хмарне середовище підходило не лише для людей, а й для агентів. AWS оптимізує роботу агентів у різних сервісах, зокрема Agent Core, Bedrock, AWS Context, для роботи з дата-озерами, базами даних і викликом сервісів. Агенти звертають увагу на tail latency, створюють короткочасний, швидко створюваний і звільнюваний обчислювальний попит.

Це може змінити спосіб використання хмарної інфраструктури. Раніше хмарні ресурси обслуговували людських розробників і IT-команди підприємств, у майбутньому агенти можуть автоматично писати код, звертатися до баз даних, керувати інфраструктурою й запускати завдання в sandbox та тимчасових привілеях. Для AWS це означає нові запити на інференцію, зберігання, безпеку, права доступу і обчислення.

Крім того, кастомні чіпи відіграють ключову роль у цій логіці. Matt Garman заявляє, що Graviton покращив витрати і продуктивність приблизно на 20%, Trainium став основою для більшої частини трафіку Bedrock, потужності Trainium, ймовірно, розпродані до кінця наступного року. Якщо ці чіпи дійсно покращують собівартість обчислень, вони допоможуть підвищити економічну ефективність інвестицій у AI-інфраструктуру.

Для інвесторів ключове питання залишається віддача, а не самі історії про попит. Менеджмент AWS згадує кілька джерел зростання: міграція бізнесу до хмари, AI-інференція, тренування стартапів, робочі процеси агентів і кастомні чіпи. Але ці можливості мають в результаті перетворитися у вищі доходи, більший прибуток і достатню капітальну віддачу.

Matt Garman підкреслює у інтерв'ю, що ємності AWS не концентруються у одного-двох клієнтів, зазвичай частка одного клієнта – кілька відсотків чи навіть менше. Він також зазначив, у основних обчисленнях, зберіганні і інференції корпоративні клієнти вже бачать позитивну віддачу. Такі заяви допомагають зменшити страх ринку щодо AI-бульбашки та концентрації клієнтів.

Але для акціонерів це ще не означає, що віддача інвестицій Amazon вже доведена. Приблизно 220 млрд доларів капітальних витрат потребують постійної високої загрузки, стабільного попиту і контрольованих витрат. Якщо агентні застосування залишаться на етапі тестування або корпоративний впровадження затягнеться, інвестиції випередять дохід, що тисне на прибутковість.

Таким чином, справжньою перевіркою є те, чи зможе AWS підтримувати темпи зростання доходів, чи розширяться платні сервіси Bedrock, Trainium та Agent Core, чи бізнес-клієнти перейдуть від людино-центрованих агентних процесів до більш автономних робочих процесів, і чи зможуть ці нові запити окупити вкладення у дата-центри, чіпи, електроенергію і логістику.

Віддача на AI Amazon може бути недооцінена ринком, але сумніви ринку не безпідставні. Інтерв'ю AWS демонструє джерела попиту та технологічні шляхи, оцінка «Інформація» показує, що є можливість переглянути коефіцієнти. Чи вдасться Amazon виправити дисконт залежить від того, чи зможе вона конвертувати інвестиції у AI-інфраструктуру у видимий і стійкий фінансовий результат.