Nhà kinh tế học Alasdair Macleod: Bong bóng thị trường chứng khoán hiện tại lớn hơn năm 1929, S&P 500 có thể mất hơn 90%, vàng và bạc là nơi trú ẩn an toàn

Khi quy mô nợ toàn cầu liên tục đạt mức cao kỷ lục, những lo ngại về sự mất cân đối cung cầu trên thị trường trái phiếu Mỹ đang âm thầm nổi lên.

Nhà kinh tế vĩ mô kỳ cựu Alasdair Macleod gần đây đã phát đi cảnh báo quan trọng: Hiện tượng tách biệt giữa định giá cổ phiếu Mỹ và lợi suất trái phiếu Mỹ đã đạt mức cực đoan nhất trong lịch sử, thị trường tài chính đang đối mặt với một “bong bóng” lớn hơn cả thời kỳ Đại Suy Thoái năm 1929.

Khi các nhà đầu tư chính nước ngoài như Nhật Bản đẩy mạnh rút lui khỏi thị trường trái phiếu Mỹ, làn sóng tái cấp vốn nợ hàng trăm nghìn tỷ USD sẽ buộc lợi suất trái phiếu Mỹ vượt ngoài kiểm soát và thổi bay bong bóng cổ phiếu Mỹ. Khi đó, chỉ số S&P 500 có thể đối mặt với mức giảm hủy diệt trên 90%, và khi niềm tin vào hệ thống tiền pháp định bị lung lay, vàng vật chất và bạc sẽ trở thành nơi trú ẩn cuối cùng duy nhất.

Những quan điểm then chốt

• Tiền pháp định và tài sản tài chính về bản chất chỉ là chuỗi các món nợ tín dụng: Các tài sản hiện đại như cổ phiếu, tiền gửi ngân hàng hay thậm chí là tiền mặt USD, về bản chất đều là nghĩa vụ nợ dựa trên tín nhiệm của đối tác thanh toán trung tâm (CCP) và hệ thống ngân hàng thương mại. Khi rủi ro hệ thống ngày càng gia tăng, quyền sở hữu tài sản tài chính này không tương đương với quyền sở hữu tài sản vật chất, và khi dây chuyền tín dụng đứt, nhà đầu tư sẽ đối mặt với rủi ro đối tác nghiêm trọng.

• Mỹ đang rơi vào bẫy nợ, người mua trái phiếu Mỹ ngày càng cạn kiệt: Người nắm giữ lớn nhất trái phiếu Mỹ ở nước ngoài (các quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm Nhật Bản) đang dần rút khỏi thị trường, kết hợp với việc các chủ nợ quan trọng khác cũng bán tháo, Bộ Tài chính Mỹ sẽ đối mặt với áp lực huy động và tái cấp vốn hơn 10 nghìn tỷ USD trong 12 tháng tới. Khi lợi suất trái phiếu vượt kiểm soát, Cục Dự trữ Liên bang chỉ còn cách in tiền quy mô lớn để giải cứu, từ đó gây ra lạm phát và sụp đổ sức mua của đồng nội tệ.

• Chứng khoán Mỹ đối mặt với quá trình điều chỉnh định giá mang tính “sử thi”, tài sản trú ẩn cuối cùng chỉ còn trông chờ vào vàng bạc vật chất: Độ lệch của định giá chứng khoán Mỹ so với lợi suất trái phiếu Mỹ hiện đã vượt xa mức cực đoan trước Đại Suy Thoái 1929. Khi lợi suất tăng bứt phá, nhà đầu tư trong và ngoài nước đồng loạt đóng vị thế, S&P 500 có thể rớt hơn 90%; và khi thị trường nhận ra tiền mặt USD cũng đang mất giá, từ bỏ tài sản tín dụng, chuyển sang nắm giữ vàng bạc sẽ là lối thoát tránh rủi ro duy nhất.

Sở hữu ảo tưởng: Cổ phiếu và tiền gửi bản chất chỉ là nợ tín dụng

Theo Macleod, hệ thống tài chính hiện đại được xây dựng dựa trên sự lẫn lộn giữa "tín dụng" và "tiền tệ".

Tín dụng về bản chất là một cam kết thực hiện nghĩa vụ thanh toán. Trong hệ thống giao dịch phi vật chất ngày nay, cổ phiếu mà nhà đầu tư nắm giữ không đại diện cho quyền sở hữu trực tiếp công ty niêm yết mà chỉ là cam kết tín dụng thông qua các trung tâm đối tác thanh toán (CCP); tiền gửi ngân hàng cũng là sản phẩm của hợp đồng kép giữa năng lực thanh toán của ngân hàng thương mại và sự tín nhiệm của tiền pháp định do ngân hàng trung ương phát hành.

Macleod nhấn mạnh, ngay cả đồng USD là tiền pháp định hàng đầu, trên bảng cân đối của Cục Dự trữ Liên bang, nó cũng chỉ được ghi nhận như “tiền giấy lưu thông” và “dự trữ của các ngân hàng” – tức đều là chứng chỉ nợ.

Xuyên suốt lịch sử phát triển tiền tệ, chỉ có loại tiền vật chất như vàng và bạc – đáp ứng được chức năng “quyết toán cuối cùng” (giao dịch hoàn tất không gắn kèm bất kỳ nghĩa vụ nợ hoặc rủi ro đối tác chưa thực hiện nào) – mới chính là loại tiền thực sự. Gần đây, các ngân hàng trung ương toàn cầu liên tục bán ra tiền pháp định và mua vào vàng với quy mô lớn, đây chính là hành động chủ động thanh toán các khoản nợ tín dụng để đổi lấy tài sản vật chất của các NHTW.

Bẫy trái phiếu Mỹ và làn sóng rút lui: Áp lực huy động khổng lồ gây khủng hoảng hệ thống

Macleod chỉ ra rằng, chính phủ Mỹ hiện đã rơi vào “bẫy nợ”. Trong bối cảnh tổng nợ gần 40.000 tỷ USD, lợi suất trái phiếu liên tục tăng cao đẩy chi phí lãi vay của Bộ Tài chính Mỹ tăng chóng mặt, khiến chính phủ rơi vào vòng xoáy phát hành nợ mới trả cho nợ cũ. Khi không thể cắt giảm chi tiêu về mặt chính trị và xung đột địa chính trị cùng thiếu hụt năng lượng khiến lạm phát càng gia tăng, thâm hụt ngân sách ngày càng mất kiểm soát.

Trái với suy nghĩ thông thường, nhóm nắm giữ lớn nhất trái phiếu Mỹ ở nước ngoài không phải các cơ quan chính phủ mà là các tổ chức thương mại Nhật Bản, như quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm.

Macleod quan sát thấy, những người mua chủ lực nước ngoài này đang lặng lẽ rút khỏi cả thị trường trái phiếu Mỹ và châu Âu. Cùng với áp lực đóng vị thế carry trade đồng Yên, nước Mỹ sẽ phải đối mặt với lượng trái phiếu đến hạn phải tái cấp vốn và huy động mới ở mức từ 10 đến 11 nghìn tỷ USD trong 12 tháng tới. Khi không còn người mua, lợi suất trái phiếu Mỹ tiếp tục tăng cao, cuối cùng sẽ buộc Fed phải quay lại in tiền quy mô lớn, làm cho sức mua tiền pháp định mất giá nhanh chóng.

Bong bóng cuối cùng vỡ: S&P 500 có thể giảm trên 90%

Theo Macleod, mô hình kinh doanh của các tổ chức trung gian tài chính buộc họ phải liên tục tư vấn cho cá nhân “mua và giữ dài hạn”, dẫn đến sự lạc quan mù quáng rằng chứng khoán Mỹ sẽ không bao giờ sụp đổ.

Thực tế, sự chênh lệch giữa lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ và định giá cổ phiếu hiện đã đạt mức cực đoan chưa từng có trong lịch sử tài chính, mức độ bong bóng còn lớn hơn thời kỳ trước Đại Suy Thoái 1929.

Macleod dự đoán, một khi lợi suất trái phiếu Mỹ tăng vượt ngưỡng, nền tảng định giá thị trường cổ phiếu sẽ hoàn toàn sụp đổ.

Xét đến quy mô nắm giữ của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Mỹ lên tới 22.000 tỷ USD, lợi suất tăng sẽ kéo theo việc bán tháo quy mô lớn của cả khối ngoại và các tổ chức nội địa. Tâm lý thị trường sẽ chuyển từ cực kỳ lạc quan sang cực kỳ bi quan trong nháy mắt, trong quá trình tái định giá và thanh khoản khô kiệt như vậy, chỉ số S&P 500 hoàn toàn có thể bay hơi hơn 90% giá trị, kéo theo cú sụp đổ tài sản nghiêm trọng nhất lịch sử.

Đường về trú ẩn: Từ tin vào tiền mặt sang tích trữ vàng bạc vật chất

Macleod phân tích rằng, đa số nhà đầu tư cho rằng phân bổ đa dạng tài sản bằng cách nắm giữ 1-5% vàng chỉ là một ảo tưởng, bởi 99% phần còn lại vẫn phơi lộ rủi ro tín dụng và rủi ro đối tác.

Ở giai đoạn đầu khủng hoảng, nhà đầu tư có thể cố gắng bán tài sản tài chính chuyển sang nắm giữ tiền mặt USD, nhưng khi Fed bắt đầu in tiền điên cuồng, thị trường sẽ sớm nhận ra tiền mặt cũng mất sức mua rất nhanh.

Macleod kết luận, khi niềm tin công chúng vào hệ thống tiền pháp định bị sụp đổ, cách duy nhất để tránh rủi ro là thoát khỏi toàn bộ tài sản tín dụng, chuyển hết sang sở hữu vàng, bạc và các tài sản vật chất khác. Trong tiến trình kết thúc thời đại tiền pháp định toàn cầu, chỉ kim loại quý vật chất – không phụ thuộc vào cam kết của bất cứ chính phủ hay tổ chức nào – mới thực sự có thể bảo toàn giá trị tài sản.

Dưới đây là nội dung cuộc phỏng vấn, do AI hỗ trợ dịch:

Alasdair Macleod: Các ngân hàng trung ương trên thế giới liên tục bán tiền pháp định để mua vàng. Họ luôn hiện thực hóa tín dụng, thoát khỏi các nghĩa vụ nợ đó để đổi lấy một đồng tiền thực sự. Tôi cho rằng chúng ta sắp chứng kiến lợi suất trái phiếu bùng nổ mạnh mẽ, chứng kiến thị trường cổ phiếu giảm sâu bởi theo tỷ giá so với trái phiếu Mỹ, thị trường cổ phiếu Mỹ hiện đã cực kỳ đắt đỏ. Hệ quả là Fed sẽ buộc phải quay lại “máy in tiền”. Tại một thời điểm nào đó, mọi người sẽ dịch chuyển từ suy nghĩ rằng “biện pháp an toàn là bán tài sản tài chính để lấy tiền mặt USD không mất giá trị”, sang nhận ra “tiền mặt cũng mất sức mua”, vì vậy lối thoát duy nhất là đầu tư vào vàng hoặc bạc. Xét về nhóm chủ sở hữu, các tổ chức Nhật Bản là chủ nợ lớn nhất của trái phiếu Mỹ, chứ không phải chính phủ Nhật – ý tôi nói đến các quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm. Họ là chủ nợ lớn nhất, vượt xa Trung Quốc mà tôi cho là đứng thứ hai. Điều đó cực kỳ gây hiệu ứng giảm phát cho khu vực tư nhân và gần như không thể bù đắp nổi bằng lạm phát mạnh.

Alasdair Macleod: Điều đầu tiên cần nhận thức là tín dụng là gì, tiền tệ là gì. Bản chất của tín dụng là bất kỳ điều gì đính kèm “nghĩa vụ chuyển giao một thứ gì đó”. Ví dụ với cổ phiếu: Nếu bạn là cổ đông, ban điều hành công ty có nghĩa vụ chuyển lại dòng lợi nhuận cho bạn. Theo nghĩa này, cổ phiếu về bản chất đại diện cho một món nợ tín dụng.

Alasdair Macleod: Vấn đề còn tệ hơn ở chỗ trong thế giới giao dịch phi vật chất, bạn thậm chí không trực tiếp đứng tên cổ phiếu, mọi thứ đều do trung tâm đối tác thanh toán (CCP) giữ. Như vậy, nghĩa vụ của doanh nghiệp thực chất chuyển qua CCP; CCP mới có nghĩa vụ chuyển giao quyền tín dụng này (tức đầu bên kia của nghĩa vụ nợ) cho bạn, CCP thực tế là chủ thể nắm giữ cam kết này từ doanh nghiệp. Nghĩa là bạn không thực sự sở hữu gì về mặt vật chất cả.

Alasdair Macleod: Nếu bạn có tiền gửi trong ngân hàng, câu chuyện cũng giống như vậy. Tồn tại hai tầng nghĩa vụ nợ: Thứ nhất ngân hàng phải thanh toán số tiền cho tài khoản của bạn; cùng lúc, còn có nghĩa vụ của ngân hàng trung ương, tức là NHTW bảo đảm bằng tiền pháp định – với người Mỹ là USD. Nếu bạn nghĩ USD là tiền thật sự, chỉ cần xem bảng cân đối của Fed là rõ.

Lời dẫn: Các tài sản tài chính tưởng như an toàn nhất thực ra lại phụ thuộc vào sự tồn tại song song của nhiều cam kết. Như Macleod chỉ ra, cổ phiếu và tiền gửi đều là các khoản nợ phân tầng chứ không phải quyền sở hữu trực tiếp, khiến nhà đầu tư đối mặt với rủi ro đối tác hiếm khi được nhắc đến. Khi thị trường ăn mừng giá tài sản tăng, ít ai lưu tâm đến các chuỗi đối tác ngày càng kéo dài. Bảo toàn tài sản cũng bắt đầu từ việc nghi ngờ điều gì mình thực sự sở hữu, thay vì số dư trên sao kê. Tiếp theo, Macleod sẽ chỉ ra vì sao bảng cân đối của Fed đang phơi bày những nghịch lý ít ai từng nhìn thấy.

Alasdair Macleod: Đơn vị phát hành tiền là Fed chứ không phải Bộ Tài chính Mỹ. Nếu nhìn vào bảng cân đối của Fed, bạn sẽ thấy một khoản mục nợ thật sự: “tiền giấy lưu thông”. Ngoài ra có thêm “dự trữ ngân hàng” – thực chất là tiền Fed nợ các ngân hàng thương mại do ngân hàng có tài khoản tại Fed. Đó là cách bạn lần vết nguồn gốc.

Alasdair Macleod: Nếu xét về đồng tiền thật sự, quay lại thời La Mã chẳng hạn, thì “quyết toán cuối cùng” nghĩa là không đính kèm nghĩa vụ nợ chưa thực hiện. Trong lịch sử, tiền thật luôn là vật chất (chủ yếu là kim loại), biến đổi từ đồng sang bạc rồi vàng, còn giờ vàng vẫn giữ vai trò tiền thật. Đó là lý do tại sao các ngân hàng trung ương vẫn bán tiền pháp định đi để mua vàng. Họ hiện thực hóa tín dụng, loại bỏ nghĩa vụ nợ để đổi tiền thật. Nó thực sự là tiền tệ đúng nghĩa.

Alasdair Macleod: Tôi biết hơn nửa thế kỷ qua, chính phủ Mỹ luôn khẳng định rằng “không, chúng tôi thay vàng bằng USD, đồng USD là tiền thật duy nhất, mọi thứ khác đều so chiếu với USD”. Nhưng thực ra như vậy là sai, họ đang nói dối mọi người, điều đó không đúng. Bạn cần nhận thức rằng tất cả những gì bạn sở hữu đều là xây dựng trên tín dụng.

Lời dẫn: Trong khi các ngân hàng trung ương liên tục tích trữ vàng, bề ngoài vẫn công khai khẳng định vị thế của tiền pháp định là bất khả xâm phạm. Theo Macleod, Fed phát hành ra là khoản nợ, chứ không phải phương tiện lưu trữ giá trị vĩnh viễn, điều này khiến vàng hoàn toàn khác biệt bản chất với tiền tệ hiện đại. Hành động mua vàng của các tổ chức thể hiện một sự thật công khai hiếm khi thừa nhận. Những nhà đầu tư bỏ qua thực tế này có thể chỉ đang tin vào một thông điệp chứ không nhìn vào bảng cân đối. Tiếp theo, Macleod sẽ vạch rõ vì sao hành vi tích trữ vàng của NHTW trái ngược với các tuyên truyền chính sách tiền tệ công khai suốt nhiều thập kỷ.

Alasdair Macleod: Chỉ khi rủi ro của các nghĩa vụ nợ tín dụng còn nhỏ thì mọi chuyện vẫn ổn; nhưng khi rủi ro tăng lên – như hiện tại – thì bạn phải bắt đầu nghĩ đến việc dứt bỏ tài sản tín dụng để nắm giữ tiền thật. Đó là lý do hơn một năm qua tôi luôn nhấn mạnh: Hãy rút khỏi tài sản tín dụng, chuyển vào tiền thật, là vàng và ở mức thấp hơn là bạc. Đó là công cụ phòng vệ duy nhất bạn sở hữu thực sự.

Alasdair Macleod: Nhiều người nghĩ phải đa dạng hóa, nên mua 1-5% vàng rồi giữ cổ phiếu, trái phiếu, bất động sản v.v... Không, nếu chỉ có 1% là vàng bạc, tức là 99% tài sản còn lại vẫn là nghĩa vụ nợ tín dụng, bạn đâu thực sự đa dạng hóa! Mục đích then chốt của việc dứt tín dụng sang vàng là ẩn tránh rủi ro, nhưng bạn phải thật sự hiểu rõ rủi ro nằm ở đâu. Điều này chúng ta sẽ thấy rõ trong 2-3 tháng tới.

Alasdair Macleod: Trung Quốc hiện đang dần bán hết USD. Giờ đây, các tổ chức Nhật – từ trước đến nay là chủ nợ lớn nhất nắm giữ nợ Mỹ – cũng rút khỏi thị trường. Mỹ đang đối mặt với khủng hoảng nợ âm ỉ, tôi không nghĩ lợi suất trái phiếu Mỹ 10 năm lên 5% có thể dừng được nó. Nếu hỏi tôi “10% có thể dừng lại không”, tôi cũng không chắc nhưng tôi nghĩ là không thể.

Lời dẫn: Một khi hầu hết mọi loại tài sản đều phụ thuộc vào cùng một hệ thống tín dụng, việc đa dạng hóa tài sản chỉ là ảo tưởng. Macleod nhấn mạnh rằng một danh mục chủ yếu là tài sản tài chính nhưng chỉ giữ phần nhỏ vàng thì vẫn chịu rủi ro đối tác nghiêm trọng. Nhu cầu nước ngoài với nợ Mỹ dần suy yếu còn áp lực tái cấp vốn tích tụ ngầm. Nhà đầu tư nên quan tâm đến chất lượng quyền sở hữu hơn là số lượng tài sản. Tiếp theo, ông sẽ phân tích vì sao lợi suất trái phiếu tăng có thể làm sụp đổ mọi chiến lược đa dạng hóa truyền thống.

Alasdair Macleod: Bởi đây là một “bẫy nợ”, đó là bản chất vấn đề. Vấn đề của bẫy nợ là: lợi suất càng tăng, nhà đầu tư nước ngoài cũng như nội địa càng bất lợi. Giải pháp duy nhất là chính phủ phải giảm chi tiêu, cân bằng ngân sách, thậm chí phải có thặng dư để khỏi vay thêm trên thị trường. Nhưng tôi không thấy điều đó khả thi – chúng ta có một tổng thống vung tay quá trán, trực tiếp tham chiến một cuộc chiến, gián tiếp tham chiến một cuộc chiến nữa, làm gia tăng chi phí đạn dược, quân đội v.v., đồng thời còn đẩy giá dầu lên quá cao.

Alasdair Macleod: Điều nữa là diesel sắp hết, nó cực kỳ quan trọng với toàn bộ logistics. Diesel chạy xe tải, tàu hỏa, tàu biển (dưới dạng nhiên liệu hàng hải, gần giống diesel) vì diesel và dầu đốt gần như là một. Tóm lại, tình hình chẳng có gì lạc quan. Tôi nghĩ sắp tới lợi suất trái phiếu sẽ bùng nổ còn giá cổ phiếu sẽ lao dốc, vì chứng khoán bây giờ quá đắt so với trái phiếu. Hệ quả là Fed buộc phải in thêm tiền điên cuồng.

Lời dẫn: Chính phủ không thể dùng nợ thêm để thoát khỏi bẫy nợ mà không làm yếu niềm tin vào đồng tiền. Quan điểm của Macleod chỉ ra, lợi suất cao chỉ làm tăng gánh nặng nợ chứ không khôi phục sự ổn định. Dù tuyên bố thị trường còn vững vàng, nhưng chi phí năng lượng tăng và ngân sách thâm hụt tạo ra áp lực mà nhà hoạch định chính sách khó đảo ngược. Rủi ro của nhà đầu tư lớn hơn nhiều so với phạm vi định giá cổ phiếu đơn lẻ. Tiếp theo, Macleod sẽ mổ xẻ vì sao in tiền có thể là lối thoát duy nhất có thể chấp nhận được về mặt chính trị.

Alasdair Macleod: Vì vậy tới một lúc nào đó, mọi người sẽ chuyển từ suy nghĩ “cách an toàn là bán tài sản tài chính lấy tiền mặt USD không mất giá trị”, sang nhận ra “tiền mặt cũng đang mất sức mua”, do đó lối thoát duy nhất là vào thị trường vàng bạc. Chúng ta chưa tới thời điểm đó, nhưng tôi nghĩ đã rất gần rồi.

Người dẫn chương trình: Ông vừa nhắc rằng ngân hàng trung ương Nhật đang thúc ép các quỹ, doanh nghiệp nội địa gánh trọng trách mua trái phiếu chính phủ Nhật; đồng thời Nhật là chủ nợ lớn nhất trái phiếu Mỹ. Nếu các tổ chức Nhật noi theo động thái của NHTW, rõ ràng không phải điềm lành cho nhu cầu quốc tế với trái phiếu Mỹ. Tôi muốn hỏi, với động thái mới nhất này từ Bộ Tài chính Nhật, ông còn nhận định gì thêm về mức độ rủi ro với Mỹ?

Alasdair Macleod: Đúng, nhưng thực ra người ra thông báo là Bộ Tài chính Nhật, chứ không phải NHTW Nhật. Vâng, ý tôi là điều này sẽ gây hiệu ứng dây chuyền. Kết quả đã thấy ở trái phiếu chính phủ Pháp vì các tổ chức Nhật mấy năm nay là người mua lớn nhất của nợ Pháp. Hiển nhiên hiện họ đang bán sạch, chỉ trong một tháng qua lợi suất trái phiếu Pháp đã tăng tới gần 0,5%.

Lời dẫn: Khi chủ nợ chính im lặng đổi chiều vị thế, thị trường thường phải tới khi họ hành động lâu rồi mới nhận biết rủi ro thực sự. Đó là lúc lập luận của Macleod chuyển từ lý thuyết sang chuyển động vốn, xem sự thay đổi của Nhật là tín hiệu cảnh báo sớm. Thực tế, thị trường trái phiếu thường âm thầm căng thẳng trước khi báo chí kịp lên tin. Người gửi tiết kiệm chỉ trông đợi vào tiền mặt có thể thấy sức mua sụt giảm nhanh hơn dự tính. Tiếp theo, Macleod lý giải tại sao áp lực bán ròng nước ngoài có thể định hình lại nhu cầu trái phiếu Mỹ.

Alasdair Macleod: Biên độ dao động trên các thị trường trái phiếu này thực sự rất lớn. Vì vậy, tôi nghĩ bằng chứng đã rất rõ, và chuyện này sẽ tiếp tục lan tỏa. Vì rõ ràng phần lớn là các vị thế “carry trade”. Chỉ cần đồng yen còn yếu thì họ còn yên tâm, nhưng khi lãi suất yen bắt đầu tăng, lập tức phải đóng vị thế carry trade.

Alasdair Macleod: Ý tôi là, nếu xét về nhóm chủ sở hữu, đối tượng nắm nhiều nhất trái phiếu Mỹ là tổ chức Nhật chứ không phải chính phủ Nhật – là các quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm. Họ vượt xa Trung Quốc, hiện có lẽ Trung Quốc đã tụt về thứ ba. Trung Quốc cũng đang bán tháo USD nhanh nhất có thể. Với tình hình này, trong 1-2 tháng tới tôi không thấy Mỹ sẽ xoay xở thế nào để không chỉ tài trợ thâm hụt mà còn tái cấp vốn các khoản nợ đến hạn. Tôi tính có đâu đó 10-11 nghìn tỷ USD cần huy động trong 12 tháng tới, một con số quá lớn và đang tích tụ áp lực từng ngày.

Alasdair Macleod: Do đó tôi nghĩ lợi suất trái phiếu còn tăng nữa. Như tôi đã nói, câu chuyện đang diễn ra ở vùng Vịnh sẽ ảnh hưởng rất lớn tới giá cả. Như tôi vừa nói, với khu vực tư nhân đó là hiệu ứng giảm phát mạnh.

Lời dẫn: Những chuyển động lớn nhất thường khởi đầu từ trong các quỹ hưu trí, chứ không phải trên truyền hình. Như Macleod nhấn mạnh, việc các tổ chức Nhật nắm giữ lượng rủi ro trái phiếu Mỹ khổng lồ khiến chiến lược phân bổ tài sản của họ còn quyết định hơn cả phát biểu chính thức của chính phủ. Nếu các nhà đầu tư ngoại tiếp tục giảm mua, tái cấp vốn vài nghìn tỷ đô nợ sẽ càng khó khăn. Rủi ro đó sẽ ảnh hưởng tới tài khoản hưu trí và tài sản các hộ gia đình. Tiếp theo ông sẽ lý giải vì sao áp lực huy động trái phiếu Mỹ có thể lan sang mọi thị trường tài chính khác.

Alasdair Macleod: …Nhưng điều này gần như không thể bù đắp được bằng lạm phát cao, bởi với khối công quyền thì sẽ là siêu lạm phát – chính phủ sẽ tạo tín dụng để cố cứu thị trường tài chính khỏi sụp đổ. Vậy chuyện này sẽ đi về đâu? Đó là thế bế tắc lớn, là một phần không thể thiếu khi thời đại tiền pháp định đi tới hồi kết.

Alasdair Macleod: Cách nhìn nhận đúng về tiền pháp định là công cụ để chính phủ gia tăng nghĩa vụ nợ, mà vẫn có vẻ không làm dân thiệt hại. Người dân chịu đóng thuế, nhưng vượt trần thu nhập thì phần chênh in ra thêm, tích lũy lâu ngày thì Mỹ mới có 40 nghìn tỷ USD công nợ như hôm nay. Vấn đề là điều này còn kéo dài được đến bao giờ?

Alasdair Macleod: Những gì chúng ta mô tả là vấn đề hệ thống của người mua lớn nhất trái phiếu Mỹ (và mọi người khác), sự điên cuồng lạm phát đang tiến dần tới hồi kết. Hệ quả: một là thị trường tài chính sụp đổ, hai là giá trị tiền tệ lao dốc. Đó là “kết cục cuối cùng” của đồng USD với tư cách tiền pháp định, bạn cũng sẽ thấy nó kéo theo nhiều đồng tiền pháp định khác.

Người dẫn chương trình: Gần đây ông có viết một bài mở đầu rằng “trong làn sương chiến tranh, sự thật là nạn nhân đầu tiên. Giá vàng bạc sẽ phản ánh mức độ bất định. Chính phủ có thể trì hoãn hậu quả nhưng không bao giờ né tránh được toán học kinh tế.” Theo Macleod, mở rộng nợ bằng tín dụng mới cuối cùng sẽ cùng lúc tạo áp lực lên thị trường tài chính và sức mua đồng tiền. Mối nguy lớn nhất không chỉ là lạm phát mà là niềm tin vào thể chế hậu thuẫn hệ thống. Bảo toàn tài sản lâu dài phụ thuộc vào việc nhận diện nguy cơ này trước khi tâm lý thị trường đổi chiều.

Người dẫn chương trình: Ở cuối bài ấy ông còn viết: “Thị trường hôm nay là sản phẩm của cảm xúc chứ không còn dựa vào căn bản. Đó là biểu hiện tiêu biểu của bong bóng tín dụng, khi lòng tham lấn át sự thận trọng.” Ông có thể phân tích sâu hơn: Liệu nhà đầu tư cá nhân nghe lời các cố vấn, truyền thông chính thống bảo “mọi thứ vẫn ổn, cứ mua và nắm giữ, chịu được sụt giảm, mua vào khi giá thấp”, khi biến động xảy ra, có phải đang rơi vào cái bẫy lớn “cắt lỗ cho tổ chức” không?

Alasdair Macleod: Đúng, hệ thống hiện tại vốn tồn tại vấn đề. Nhà môi giới sống nhờ đề xuất mua cổ phiếu, chứ không thể sống nhờ khuyên bán, và họ làm điều đó mỗi ngày. Hàng năm chứng kiến cổ phiếu tăng rồi lại phục hồi sau giảm, mọi người dần tin “thị trường sẽ tăng mãi không dừng”. Đó là tâm lý đối với cổ phiếu Mỹ hiện giờ.

Alasdair Macleod: Nhưng nếu nhìn tương quan giữa lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ và cổ phiếu, sự chênh lệch còn rẽ nữa mức trầm trọng hơn mức cao nhất lịch sử tài chính. Điều này tạo nên bong bóng rõ rệt cả về mặt tâm lý lẫn định giá.

Lời dẫn: Giai đoạn hoàng kim của thị trường thường đến khi niềm tin bắt đầu lung lay. Macleod nhấn mạnh rằng sự lạc quan của nhà đầu tư hiện đã vượt xa mức hợp lý tương ứng với trái phiếu từng có trong lịch sử. Cơ chế khuyến khích tài chính khiến nhà đầu tư chỉ mua vào mà phớt lờ rủi ro, đẩy tới trạng thái chủ quan rất nguy hiểm. Nếu chỉ chạy theo đám đông, nhà đầu tư sẽ không phát hiện những tín hiệu cảnh báo đã bật lên dưới bề mặt. Tiếp theo, Macleod sẽ lý giải vì sao khoảng cách định giá hiện nay nghiêm trọng ngang các bong bóng lịch sử.

Alasdair Macleod: Tôi cho rằng bong bóng lần này còn lớn hơn cuối năm 1929, mặc dù không đủ dữ liệu lịch sử hoàn chỉnh để chứng minh tuyệt đối điều này. Do đó, khi bong bóng này vỡ, thị trường cổ phiếu sẽ có cú sụp đổ lớn nhất, là “cuộc đổ dốc cuối cùng trong các cơn đổ dốc lớn nhất”.

Alasdair Macleod: Vậy nhà đầu tư sẽ đi đâu? Bạn buộc phải nghĩ tới chuyện: Nếu nhà đầu tư nước ngoài bán USD thì hệ quả là gì? Họ đang nắm tới 22 nghìn tỷ USD cổ phiếu Mỹ! Sau đó các tổ chức nội địa Mỹ cũng sẽ nhận ra cần giảm rủi ro danh mục cho mình và khách hàng. Điều này có thể dễ dàng kéo S&P 500 lao dốc hơn 90%! Rất dễ! Vì tâm lý thị trường sẽ đảo chiều cực đoan, chắc chắn là như vậy. Chính mối quan hệ định giá này là then chốt. Nếu lợi suất trái phiếu tiếp tục tăng như tôi phân tích, nó sẽ nghiền nát thị trường cổ phiếu. Thật đấy.

Lời dẫn: Sự lạc quan tột độ luôn là trạng thái khiến nhà đầu tư phải trả giá đắt nhất trong lịch sử. Macleod cho rằng nếu lợi suất trái phiếu tăng buộc tổ chức và nhà đầu tư ngoại đồng loạt thu hẹp rủi ro, cổ phiếu sẽ cực kỳ dễ tổn thương. Khi áp lực hệ thống xuất hiện, thanh khoản thị trường sẽ mất đi nhanh hơn nhiều so với tốc độ phục hồi niềm tin. Bảo toàn sức mua quan trọng hơn việc chạy theo những làn sóng hồi phục đầu cơ cuối cùng. Tiếp theo, Macleod sẽ tiết lộ dấu hiệu bị thị trường bỏ qua mà tổ chức thường theo dõi nhất trước biến động lớn.