¿Las acciones estadounidenses ya no pueden apalancarse más? Wall Street "ya agotó su balance" y solo puede recomendar a los fondos de cobertura que "aumenten posiciones cortas"

Cuando los controles internos de riesgo alcanzan su límite, la respuesta en Wall Street no es pisar el freno, sino mover los palos de la portería.

Según el último informe de Bloomberg, Barclays alcanzó a principios de este año el límite de financiación para clientes de hedge funds en medio del furor por las acciones de IA en Asia y, a través de un mecanismo de subasta interna, reasignó parte de la cuota de capital de la mesa de trading de tasas macro a la división prime brokerage para sostener la expansión de préstamos a hedge funds asiáticos. Al mismo tiempo, traders de varios bancos, incluidos Goldman Sachs, comenzaron a presionar a los clientes de hedge funds para que sostuvieran una mayor proporción de posiciones cortas —una maniobra que reduce el uso del balance contable sin bajar realmente el apalancamiento general del mercado.

El director financiero de Goldman Sachs, Denis Coleman, declaró a principios de este mes que la demanda por financiamiento de acciones sigue superando la capacidad disponible en la industria, lo que permite a Goldman "desplegar recursos selectivamente". Según datos de prime brokerage de Goldman Sachs, en la semana terminada el 18 de octubre, el apalancamiento neto de los hedge funds long-short de EE.UU. cayó 3,2 puntos porcentuales a 43,7 %, su punto más bajo en cinco años —pero esta baja provino casi exclusivamente por un aumento en las posiciones cortas, no por la reducción de las largas. Desde el 31 de julio, el apalancamiento largo solo disminuyó 0,5 puntos porcentuales a 128,8 %, mientras que el apalancamiento corto subió 8,0 puntos a 85,1 %, el máximo en cinco años, y el apalancamiento total ronda el 214 %, más alto que antes.

Barclays "mueve los palos": la subasta interna elude el límite de riesgo

De acuerdo a Bloomberg, ejecutivos de Barclays intentaron este año expandir el financiamiento a sus clientes hedge funds asiáticos para aprovechar el auge de las acciones de IA en la región. Sin embargo, ya habían alcanzado el límite interno de financiación. La solución fue: la mesa de trading de tasas macro, a través de una subasta interna, cedió parte de su cuota de capital al prime brokerage —operado por el área de mercados globales bajo la supervisión de Adeel Khan.

Barclays afirmó oficialmente que "despliega dinámicamente el balance de inversión bancaria, manteniendo un estricto control de riesgos y retornos mientras aprovecha oportunidades con clientes". No obstante, según fuentes citadas por Bloomberg, ese "estricto control" en realidad sólo opera cuando se toca el límite; y la reacción fue redefinir dicho tope.

Llama la atención que los bancos británicos comenzaron a revisar este sector en julio, cuando el impulso del trading de IA empezó a flaquear, y en septiembre centraron su atención en los préstamos prime brokerage sobre acciones asiáticas en Londres.

Una paradoja: rechazaron al "Dios de las acciones IA", pero usaron el cupo al límite

El detalle más irónico es que Barclays, alegando riesgo por concentración en el sector IA, se negó a aceptar como cliente al hedge fund Situational Awareness —y la decisión luego resultó adecuada.

Situational Awareness, fundado por Leopold Aschenbrenner, operaba con un apalancamiento de 4x por medio de swaps de retorno total y principalmente, a través de Goldman Sachs, tenía una combinación de posiciones largas en infraestructura IA y cortas en software. Cuando el sector IA retrocedió en julio, recibió múltiples calls de margen y se vio obligado a liquidar todas sus posiciones públicas con un descuento del 10 % a Citadel, de Ken Griffin. El fondo cayó de unos 45 mil millones de dólares a apenas 10 mil millones en pocos días.

Sin embargo, aunque Barclays evitó el colapso más evidente del año, igualmente llevó al límite el financiamiento a hedge funds asiáticos, al punto de requerir capital de otras mesas de negocio. Esto demuestra que la crisis de Situational Awareness fue solo el síntoma más visible de un problema sistémico: el mercado entero apostando con el balance de pocas firmas hacia el mismo tema IA —no la causa de fondo.

Presión sectorial: Goldman y UBS admiten saturación en el financiamiento

Barclays no es el único caso. Según Bloomberg, Denis Coleman (Goldman Sachs) afirmó este mes que la demanda de financiación de acciones sigue superando la capacidad; en julio, mencionó que la demanda en prime brokerage y financiamiento de renta fija es mucho mayor que la que están dispuestos a asumir. Todd Tuckner, CFO de UBS, señaló en julio que el uso del balance en el prime brokerage accionario es "más comedido".

El estratega de Bloomberg, Simon White, ya había advertido en junio que las tasas de financiamiento de futuros se dispararon por la demanda de swaps de retorno total, que la exposición apalancada proporcionada por dealers a través de estos instrumentos alcanzó un récord y que los inventarios accionarios escalaron a 223.000 millones de dólares. "Podría haber un cuello de botella por regulaciones en el uso del balance de los dealers". Las acciones posteriores de Barclays constatan ese "cuello de botella".

El truco de "sumar posiciones cortas": el apalancamiento no baja, sino sube

Cuando no queda espacio en el balance, Wall Street propone como "solución" que los clientes sumen posiciones cortas. Según Bloomberg, traders de Barclays, Goldman Sachs y otros bancos colaboran con hedge funds incentivando más cortos para reducir el uso contable de balance en prime brokerage —ya que los fondos de una venta corta se asignan internamente como financiamiento para posiciones largas.

Pero los datos de prime brokerage de Goldman Sachs revelan la verdad. Lee Coppersmith apuntó el 18 de octubre que desde finales de julio la caída del apalancamiento neto "se debe casi totalmente al aumento de cortos, no a la reducción de largos". El apalancamiento largo bajó apenas 0,5 puntos a 128,8 %, mientras los cortos saltaron 8,0 puntos a 85,1 %, en el percentil 100 de cinco años, y el apalancamiento total es de 214 %, más alto tras el colapso de Situational Awareness.

El trader de UBS, Torsten Sippel, también señaló el 18 de octubre que el comportamiento reciente "parece un rebalanceo más que una liquidación total, algo muy parecido al des-apalancamiento de hace unos meses por Situational Awareness", advirtiendo que, con el net exposure de hedge funds en el percentil 30 más bajo de cinco años y el apalancamiento total en el 90 superior, "si la presión de resultados sigue, existe vulnerabilidad a más des-apalancamiento".

Coppersmith reconoce asimismo que, si continúa la presión de resultados, "sí hay margen para reducir apalancamiento liquidando largos y cubriendo cortos". Un apalancamiento total del 214 % significa que, si largos y cortos se mueven en dirección contraria —como cuando cayeron las acciones IA y repuntó el software en julio— la supuesta 'cobertura' dejará de funcionar muy rápido.

Grandes beneficios incentivan el riesgo: el prime brokerage, motor de ingresos

¿Por qué esforzarse tanto para superar límites? Por las ganancias. Estimaciones de Bloomberg prevén que Barclays reporte este jueves unos 865 millones de libras (unos 1.200 millones de dólares) en ingresos por su negocio accionario en el tercer trimestre, el mayor resultado para ese período desde 2009 —el año posterior a adquirir las operaciones estadounidenses de Lehman Brothers.

El prime brokerage ha sido el principal motor de los ingresos por acciones en Wall Street este año, y la volatilidad que disparó el trading fue en gran parte fomentada por el apalancamiento proporcionado por los prime brokers. Esto genera un círculo vicioso: los bancos prestan a los fondos, los fondos suben el precio de acciones IA, la volatilidad IA genera más ingresos de trading, los ingresos amplían el uso del balance para el prime brokerage —hasta que gira el ciclo.

Actualmente, los bancos británicos ya revisan los libros de acciones asiáticas de los prime brokers en Londres; UBS calificó la reciente reducción de apalancamiento como una repetición del colapso de Situational Awareness, y el apalancamiento total sigue cerca de máximos históricos.