Пожилые люди продают страховки и играют на бирже, кредитное плечо бьёт рекорды! В корейском фондовом рынке всё больше признаков пузыря, Центральный банк начал пристально следить за левериджем.

На корейском фондовом рынке, подстёгнутом бумом AI-полупроводников, разворачивается эпический рост, однако по мере того как объём маржинального кредитования взлетел до исторического максимума, а спекулятивные настроения розничных инвесторов распространились, сигналы надувающегося пузыря появляются всё чаще.

Объём маржинального кредитования на корейском фондовом рынке уже вырос до рекордных 38 трлн вон всего за несколько недель — с конца апреля до настоящего момента он резко поднялся с 25 трлн вон. Ещё более примечательным является то, что сейчас почти треть от общей суммы займа приходится на людей старше 60 лет; как сообщается, многие пожилые инвесторы даже распродают страховые полисы с убытком, чтобы завести средства на брокерские счета. По данным Bloomberg, оценки очевидно завышены, а рынок движим скорее эмоциями, нежели фундаментальными факторами.

Высшее руководство по вопросам экономики и финансов Кореи — включая сам Банк Кореи — уже пообещало усилить контроль за маржинальными операциями и упреждающе ограничить накопление кредитного плеча, чтобы предотвратить риски до того, как рынок их полностью осознает.

Кроме того, на прошлой неделе Банк Кореи провёл первое заседание Комитета по денежно-кредитной политике после назначения Шин Хёнсона на пост главы, дав «ястребиные сигналы». Это может представлять потенциальную угрозу для корейского рынка акций.

Несмотря на то, что ключевая ставка осталась без изменений — 2,50%, интонация заседания явно «ястребиная». Два из семи членов проголосовали за немедленное повышение на 25 базисных пунктов, а сам Шин отметил: «Даже если бы на этом заседании ставка уже повысилась, вполне можно найти убедительные причины», подчеркнув, что направление политики уже ясно — вопрос лишь в сроках, темпе и размере повышения. Такие компании, как Morgan Stanley, ожидают, что Банк Кореи повысит ставку на 25 базисных пунктов в июле и октябре этого года, а в первой половине следующего года — ещё дважды, доведя ставку до 3,50%.

Однако аналитики отмечают: структурная логика бычьего рынка ещё не нарушена — основные позиции Samsung Electronics и SK Hynix в глобальной инфраструктуре AI по-прежнему остаются прочными. Но в краткосрочной перспективе риски на горизонте 60-90 дней серьёзно возрастают: если ожидания по повышению ставок реализуются, коррекция на 15-20% может стать более интересной точкой входа, но не поводом для выхода.

Данный рост корейского рынка уже перешёл от фундаментального драйва к кредитному плечу. iShares MSCI ETF (EWY) с минимума 8 апреля 2025 года прибавил более 300% — тогда рынок потрясали тарифы администрации Трампа, а индекс KOSPI за тот же период вырос на 248%, опередив все 92 мировых рынка акций, отслеживаемых Bloomberg.

Особое внимание привлекает скорость наращивания маржинальной задолженности: менее чем за два месяца объём вырос с 25 трлн до рекордных 38 трлн вон. Хотя по сравнению с другими странами масштаб маржинального долга в Корее остаётся умеренным, структура роста этого показателя вызывает беспокойство.

Способ участия пожилых инвесторов особенно тревожит рынок. Сегодня инвесторы старше 60 лет контролируют почти треть всего объёма маржинальных кредитов, и некоторые из них, по сообщениям СМИ, идут на убытки, чтобы расторгнуть страховые полисы и вложиться в акции — подобное поведение само по себе отражает накалённые рыночные настроения. Исследования самого Шина предупреждают: фиксация уровней плеча приводит к его обвалу гораздо быстрее, чем к накоплению, и удар чаще всего приходится по самой уязвимой группе инвесторов.

«Ястребиная» политика Шин Хёнсона объясняется не столько рыночной конъюнктурой, сколько глубоко проработанными научными взглядами. Новый глава долгие годы работал в Банке международных расчётов (BIS) и сформировался в рамках макрофинансового подхода, возникшего после глобального финансового кризиса, — этот подход придаёт такое же значение кредитно-плечевым циклам, спиралям ликвидности и каналам принятия риска, как и традиционным экономическим циклам.

Соавторский труд Шина и Тобиаса Адриана «Liquidity and Leverage» считается фундаментальным для этой области. В нём показано, как рыночная переоценка активов может вызвать проциклическое увеличение кредитного плеча и обратный эффект при его снижении — с жесткой обратной связью. Ключевая идея — вмешиваться до того, как кредитное плечо достигнет аномалий, а не после их проявления.

Свежая макроэкономическая статистика только подкрепляет жёсткую позицию Шина: скорректированный по рабочим дням экспорт Южной Кореи в мае увеличился на 60,7% год к году, не скорректированный — на 53,2%, это лучший прирост с 1984 года. Экспорт полупроводников прыгнул сразу на рекордные 169,4%, а сальдо внешней торговли выросло до 26,9 млрд долларов.

Параллели между сегодняшним корейским рынком и пузырём Японии в 1989 году сейчас часто обсуждаются участниками рынка. В то время в Японии одновременно стремительно росли акции и недвижимость, цвели спекуляции с использованием маржинального кредитования, а Банк Японии поднял ставку на пике видимого благополучия, что обернулось одним из самых драматичных крахов активов в истории. Ястребиная позиция по ставке не только остудила рынок, но и подорвала его фундаменты.

Эксперты отмечают, что интуитивный подход самого Шина может привести к повторению ошибок Банка Японии — рассматривать рыночный бум как «гвоздь» для ужесточения политики. Если повышение ставок вызовет тот самый маржинальный коллапс, о котором он предупреждает в своих исследованиях, последствия выйдут за рамки обычной «коррекции».

Тем не менее, Корея — не Япония 1989 года. Её экспортно-ориентированный AI-сектор гораздо динамичнее, ключевая роль Samsung Electronics в сегменте памяти с высокой пропускной способностью (HBM), доминирование SK Hynix в AI-цикле инвестиций, а также стратегическое место страны в глобальной цепочке поставок AI обеспечивают серьёзный длинный фундамент. Расходы гиперскейл-облачных провайдеров продолжают расти, а фундаментальная логика роста AI-акций не изменилась.

Ключевой вопрос: сможет ли Шин изъять «топливо» до того, как рынок «воспламенится», не спровоцировав при этом маржинальную спираль, о которой предупреждает его собственная модель? Аналитики считают, что когда пыль осядет, оставшиеся качественные активы будут достойны долгосрочного владения — но до этого инвесторам, возможно, предстоят весьма турбулентные времена.